金融前沿讲堂

※ 巴曙松主编新力作，众多名家诚意推荐。
※ 紧密结合金融市场实践，内容涵盖银行、保险、基金、证券、房地产、商品、信用等重要金融领域及热点话题。
※ 文后收录北大汇丰商学院名师点评，兼具理论性和实践性。
※ 一部理解中国金融市场发展、现状、未来的必读之作。 

　　《金融前沿讲堂》基于北京大学汇丰商学院、北京大学汇丰金融研究院创办的“北大汇丰金融前沿讲堂”系列讲座。22位金融一线专家以其多年金融实践与市场观察为依据，从宏观经济、行业创新、市场前沿、投资方向四个维度，聚焦中国金融前沿领域，全面讲述了中国金融市场的发展、现状和未来。本书内容涵盖银行、保险、基金、证券、房地产、商品、信用等重要金融领域；主题涉及绿色金融、金融风险、金融市场互联互通、衍生品市场发展、房地产业态变革等热点话题。此外，来自北京大学汇丰商学院等专家学者的精彩点评也被收录书中，这些点评从理论角度揭示了金融实践背后的逻辑与规律。
本书勾勒了中国金融市场的全景图，是观察中国和国际金融市场发展趋势的“风向标”。金融从业者可以通过本书了解金融市场前沿、洞悉投资机会，学术研究者也可在本书中找到很好的研究切入点。

主编简介
巴曙松，北京大学汇丰金融研究院执行院长，中国银行业协会首席经济学家，香港交易所集团董事总经理、首席中国经济学家，主要研究方向为金融机构风险管理与金融市场监管、资产管理行业发展与资本市场、货币政策、金融行业发展与评估，以及城镇化与房地产融资等。

副主编简介
任颋，北京大学汇丰商学院副院长、企业发展研究所所长，北京大学博士生导师。美国明尼苏达大学人力资源与产业关系博士。
本力，北京大学汇丰金融研究院秘书长，经济金融网主编，《21世纪经济报道》《腾讯·大家》等媒体专栏作者。

目录

为什么创办“北大汇丰金融前沿讲堂”？（代序）
——巴曙松 北京大学汇丰金融研究院执行院长
中国银行业协会首席经济学家
香港交易所集团董事总经理、首席中国经济学家

**篇 宏观经济：辨析与前瞻
01．跳出“新周期”之争：中国经济的波动与趋势 3
——陆挺 野村证券中国首席经济学家
02．中美贸易的风险分析 30
——张智威 德意志银行中国区首席经济学家
03．人民币国际化的前世今生 49
——孟小宁 天风国际证券集团行政总裁
04．债务风险与不良贷款 74
——丁安华 招商银行首席经济学家
05．从 PMI 看中国经济形势
——分化的时代，看改革发力 L 底趋明 97
——于颖 中国 PMI 分析小组秘书处主任 中采咨询公司（CLII）总经理

第二篇 行业创新：趋势与路径
06．在变革中求发展
——中国基金公司的机遇与挑战 117
——林传辉 广发基金管理有限公司总经理
07．中国信用产业的发展与监管模式 141
——毛振华 中诚信集团创始人、董事长
08．如何打造本土的私人银行？ 158
——王菁 招商银行总行私人银行部总经理
09．香港内资金融业：母集团国际化**步 177
——张丽 浦发银行香港分行行长
10．会计的明天会怎样？ 191
——吴卫军 德勤中国副主席
11．绿色金融前沿趋势与中国的实践 199
——唐斌 原兴业银行董事、董事会秘书
12．中国金融创新：制度与技术 214
——朱灿 新沃资本控股集团有限公司董事长

第三篇 市场前沿：方法与经验
13．中国债券市场发展的新趋势 237
——巴曙松 北京大学汇丰金融研究院执行院长
中国银行业协会首席经济学家
香港交易所集团董事总经理、首席中国经济学家
14．商品衍生品市场发展情况 253
——李正强 大连商品交易所党委书记、理事长
15．世界黄金市场格局下的中国机会与选择 275
——焦瑾璞 上海黄金交易所理事长
16．新中介的崛起与房地产价值链的重构 294
——杨现领 贝壳研究院名誉顾问
17．香港保险热销之分析与思考 316
——陈东 香港中国金融协会副主席
时和资产管理有限公司董事长兼总裁
18．互联互通推动“共同市场”发展：从“沪港通”到“深港通” 340
——巴曙松 北京大学汇丰金融研究院执行院长
中国银行业协会首席经济学家
香港交易所集团董事总经理、首席中国经济学家

第四篇 投资方向：理念与策略
19．价值投资在中国股市 355
——邱国鹭 高毅资产董事长兼 CEO
20．当前经济格局下的资产配置建议 368
——李迅雷 中泰证券兼齐鲁资管首席经济学家
21．面向中产人群，受益于中国以及亚洲的长期成长机会 388
——梁信军 复星集团联合创始人
22．风暴前的平静？
——新常态下的全球资产配置 398
——浦永灏 弘源资本创始合伙人兼首席投资官
香港中国金融协会副主席
23．当前资产配置和股票市场投资策略 415
——王庆 重阳投资管理股份有限公司总裁

编后记 434

为什么创办“北大汇丰金融前沿讲堂”？
（代序）
巴曙松
北京大学汇丰金融研究院执行院长
中国银行业协会首席经济学家
香港交易所集团董事总经理、首席中国经济学家

摆在大家面前的这本书，是“北大汇丰金融前沿讲堂”的文字整理合集，我们希望通过这样的梳理，让更多读者可以从这个讲座中受到启发。为了将“北大汇丰金融前沿讲堂”办好，由海闻院长主持，多次召集多位具体负责的老师开会，进行了反复的讨论和研究。根据此前会议的讨论意向，我将“北大汇丰金融前沿讲堂”的定位和目标总结为四个方面。
**，希望通过这个系列讲座，让老师和同学们了解金融市场的前沿动态，促进金融专业领域的学习研究与金融市场一线的互动。
我们在这个系列讲座中邀请的专家，主要是在金融市场一线的不同领域有丰富经验和深入思考的专家。他们在长期的金融实践中，拥有大量专业的判断、出色的见解和对市场的独到看法，高校的教授们和同学们常常可以从他们的看法中找到很好的研究切入点。主讲专家也可以由此建立与高校研究人员之间的联系与合作互动，使金融实践界与学界契合得更好，无论是金融实践还是研究都可以更有针对性。同时，这个系列讲座也能对在校学生产生对金融学习的督促作用。书到用时方恨少， 我自己学金融的时候，也曾经历过不少比较迷惑的阶段：“学这些金融专业知识有什么用呢？如果不能感受金融市场的一线脉动，往往容易造成主动学习和钻研的动力不够。等到一个现实的金融问题摆在你面前的时候，你就很容易发现自己的金融学理论、工具的功底不了。常常是等到你已经参加工作的时候，才发现积累得不够，但此时已经有点晚了。所以，如果在上学期间就能接触到一线的金融实际问题，通过思考和尝试解决这些问题，来反观自己理论和专业学习的不足，就能够起到一个实践与理论学习互相推动的作用，让金融业界具有丰富经验的优秀专业人士，和金融研究、教学以及同学们的学习之间建立起一种良性互动，建立一个生机勃勃的金融理论与实践互动场景。
第二，希望前来主办讲座的金融机构负责人和优秀的金融专业人士能够深入了解这所位于深圳的优秀的学院——北京大学汇丰商学院。
经过十余年的持续努力，北大汇丰商学院已经发展成为一个生机勃勃的商学院。通过举办此系列讲座，我们可以让相关金融机构负责人，以及各个领域的优秀的金融专业人士，能够较为深入地了解这个具有国际水准和开放视野的“商界军校”，这个以金融学为重点学科的商学院。
第三，希望通过这个系列讲座，构建一个不同领域的优秀的金融家和金融专业人士交流合作的互动平台。
从外部看，金融业好像是浑然一体的，但实际上内部划分十分精细，相互之间的交流也很欠缺。其实，这些优秀的金融家和金融专业人士之间也缺乏专业的、高水平的交流平台。海闻老师曾在北京发起一系列高水平的讲座，得到了很多金融家的热烈响应。我想，这除了与海老师个人的号召能力有关，还和金融家本身也希望有一个交流平台，希望与金融相关细分领域的专业人士系统交流自己的看法的需求直接相关。客观评估一下当前全球和中国金融行业的现状，我认为存在一个基本的不足，就是“脱节”比较严重。这主要表现为各种形式的脱节，例如：监管和市场之间的脱节，金融理论研究和金融市场、金融机构、金融监管之间常常离得比较远；金融市场内部也容易脱节，公募、私募、信托、租赁、商业银行、投资银行以及互联网金融业的从业者，相互之间的交流及了解也很不充分。所以，我们希望把这个系列讲座打造成优秀的金融家和金融专业人士相互交流的平台。我们将次讲座的内容整理出来，结集成书，以期与金融界的朋友共同交流。在启动这个系列讲座之初，我们便进行了周密的准备，希望做好相关内容的整理和收录工作。每次讲座之前，主讲专家都会认真准备讲稿。讲座结束后，讲座的要点会通过适当的渠道与金融行业分享，完整的文字整理稿请主讲人和多位老师与同学编辑审定后，结集出版。
我们作为组织者，期望将不同细分领域的优秀的金融家所讲授的相关金融领域的前沿内容，一期一期地积累下来，展示出来，使这个系列讲座成为一个前沿的金融专业交流的平台。
第四，希望把系列讲座打造成一个观察中国和全球金融市场发展新趋
势的“风向标”。
有人说深圳是金融开放的前沿，同时贴近国际金融中心香港，两者之间的联系也越来越紧密，这为我们举办这个讲座提供了坚实的市场基础。在金融行业的许多细分领域，其他城市的金融企业可能很大，但是往往难以具备深圳的金融机构那么强烈的创新活力。
中国香港作为国际金融中心，专业人才优势十分突出。以珠三角和香港的金融专业人士和金融家为基础，延伸到全国的市场，就可以逐步把这个系列讲座办成观察中国和国际金融市场发展新趋势的“风向标”。通过参加这个讲座或阅读本系列图书，读者就可以大致了解国内外金融市场发展的新动向。一个金融理论一般要等到金融实践或相关金融市场现象发展得比较成熟稳定后才能被总结出来，写进教科书里。如果从时间流程上观察，理论写到教科书中的时候，可能已经比市场一线晚了很多年。那么，从这个意义上说， 北大汇丰金融前沿讲堂可以说是一个“活页版的金融前沿教科书”。如果说一个系列讲座也要不忘初心的话，那么，以上设想和期许，正是我们当初组织这些讲座时经过多次讨论之后认定的初心。当讲座已经持续组织了这么多期之后，我们有必要重温这些初心，一方面通过系统梳理现有的讲座，与更多的读者分享，同时，也为下一步更好地组织讲座积累素材和经验。
是为序。

互联互通推动“共同市场”发展：
从“沪港通”到“深港通”

巴曙松
北京大学汇丰金融研究院执行院长
中国银行业协会首席经济学家
香港交易所集团董事总经理、首席中国经济学家

相信大家肯定很关心，“深港通”什么时候会启动？然而这不是我下面要讲的内容。因为短期内究竟何时启动，对于一个从事中长期研究的学者来说，意义其实不是太大。我今天要从理论逻辑和专业的角度谈一谈如何看待“深港通”。“深港通”和“沪港通”：奠定“共同市场”的基本框架考察“深港通”和“沪港通”，要把它们放到整个中国的资本市场、金融市场开放的不同时期的大背景下来看。不同时期中国金融市场开放主要的战略，对应着香港市场不同的开放的形式和金融市场发展的路径。

**个阶段是 20 世纪 90 年代，中国经济开始起飞，大量的国企急需资本金，香港发挥了把国际资本和国内想筹集资本的企业连接在一起的作用。因为这一功能， 香港成功地从一个区域型的经济中心， 跃升为国际金融中心。当时的香港市场成为一个离岸的集资中心，独立于内地市场，这个功能一直保持到今天。

第二个阶段是国内市场增长时代。 2001—2010 年内地资本市场发展，股权改革，流动性极大提升，这个时期对外开放的主要路径是有限制的管道—QFII（Qualified Foreign Institutional Investor，合格境外机构投资
者）和 QDII（Qualified Domestic Institutional Investor，合格境内机构投资者）。

第三个阶段是人民币国际化的开放时代。在人民币国际化的推动下，人民币在贸易结算和付款领域的使用不断地扩展。同时直接投资管道也在扩容，即 RQFII（RMB Qualified Foreign Institutional Investors，人民币合格境外投资者）的获批。再加上人民币汇率定价权已落入离岸市场，离岸市场人民币汇率和以人民币标价的股票、债券，共同形成了一个人民币资产定价的中心。现在“沪港通”的启动，特别是“深港通”的启动，就基本构造了一个基本的共同市场的平台。

为什么说特别是“深港通”？因为“深港通”取得了一个很重要的突破—交易总额限制的取消。同时，在满足基本的资格要求的前提下，如果一个投资者拥有三家交易所中间的任一交易账户，就能相对便捷地投资另外一家交易所。通过在“深港通”和“沪港通”范围内的交易覆盖，三家交易所的市场就能紧密地联系在一起。这个共同市场平台的存在有何意义？居民、企业和金融机构在进行资产国际配置的时候，需要这么一个高效率的平台。眼下，中国居民的资产结构仍以房地产和银行储蓄为主导。目前中国房地产的市值是什么样的水平？不同的口径测试、计算结果不一样。我找了几个不同的计算口径，做了一个简单的算术平均，市值大概在 270 万亿元人民币。银行的居民可投资的资产大概在 100 万亿元，而深圳、上海、香港三家证券交易所各自的市值，也不过分别为 20 万亿元、 20 万亿元、 30 万亿元，加起来为 70 万亿元。面对这样一个资产总量，大家试想一下，如果居民按照其房地产总资产 270 万亿元的 10%的比例来做香港市场的配置，那就是 27 万亿元，基本上与香港市场现在的上市公司市值差不多。银行的储蓄也是类似的局面，企业的情况也是如此。

2016 年有一个标志性的指标，就是对比外资对中国的直接投资，和中国的企业对国际市场的投资这两个数字，后者首次超过前者，意味着中国的企业正式进入国际资产的配置阶段。在国际资产配置的过程中，需要有一个上市公司的平台来进行整合、并购，发挥融资平台的作用。在“深港通”的政策创新中，除了取消总限之外，还有一条非常重要，那就是保险资金能够入市。在“沪港通”下，出于审慎的考虑，当时保险公司的资金是不能投“沪港通”的。在“深港通”的政策创新里面，保险资金则可以投“沪港通”和“深港通”。保险资金多数是中长期资金，在资产低利率、负利率的环境下，保险资金的挑战会很大。由于保险资金要找到与之匹配的资金来源，成本和期限的难度越来越大。而且保险公司讲究资产的配置，而中国的保险公司过度集中在单一市场、单一货币、单一金融产品的组合形势，风险非常大。比如人民币对美元的贬值，对它们就形成了比较大的挑战。目前保险公司资产配置国际化非常差，保监会对保险公司对海外投资限制是 15%，而 2015 年保险公司对外投资比例加总起来的数字是 2.02%。“沪港通”“深港通”给它们提供了一个很好的平台，从保险公司发行针对“沪港通”投资的产品的监管要求看，保险监管部门没有把这个产品计算到它对外投资的额度中，就是说，保险公司如果通过发行产品投了“深港通”，将不占用国际市场投资的额度。所以，中国的居民、企业和金融机构等在进行资产国际配置时需要一个高效率的平台。

同时，国际投资者进入中国市场，也有这样配置的需求。自金融危机以来，全球资产管理行业有一个非常重要的特点：主动型管理的资产规模在缩水，业绩不好；但是被动型管理的资产规模在不断地扩大。根据黑石集团的统计，其管理规模达到了 5 万亿美元，其中很大一部分是被动性投资。

中国市场如果能够进入这些主要的指数，大量全球被动型的指数基金就会把中国的市场、中国的资产、人民币计价的资产，纳入整个投资的标的里，从而吸引大量的资金流入。应该说，中国这个富有活力的市场，离加入这些主要指数只有一步之遥。 2015 年股市异常波动，把很多指数基金吓了一跳，比如千股跌停，现货交易常常没有流动性；又比如限制股指期货开仓，使得很多风险管理的策略难以实施，大家担心进出会变得不方便。“沪港通”“深港通”的启动，对这一部分基金投资中国市场提供了更便捷的条件，也有利于推动中国市场来加入国际主要的指数。