描述
开 本: 16开纸 张: 胶版纸包 装: 平装是否套装: 否国际标准书号ISBN: 9787111478669丛书名: 结构化金融与证券化系列丛书
考查了REITs在过去几年里几乎所有的关键进展和所采取的投资策略，为如何评估单个REITs、商业不动产的风险回报特性，以及如何找出蓝筹REITs和控制投资风险提供了有价值的信息和指引。
对于个人，无论他是投资者、财务计划者还是投资顾问，以及对于通过REITs来投资商业不动产的机构，本书仍然提供了关于REITs的信息和建议的关键。
房地产投资信托基金（REITs）是那些直接投资商业不动产的公司，其股份以股票的形式在主要交易所进行交易。随着对REITs兴趣的增长，对于理解这些投资的有深度、可靠和易于获得的信息也在增多。本书的第4版正是如此。
广泛考虑了关于房地产投资信托里的专门用于熟练投资者的经典著作后，这一新的版本及时更新了信息，并且讨论了行业的趋势。本书由REITs投资专家拉尔夫 L. 布洛克写作，考查了REITs在过去几年里几乎所有的关键进展和所采取的投资策略，为如何评估单个REITs、商业不动产的风险回报特性，以及如何找出蓝筹REITs和控制投资风险提供了有价值的信息和指引。本书还提供了由行业老法师Kenneth Campbell和Steven Burton写作的全新的一章，考查了非美国的REITs以及投资这些REITs的选择。
丛书序
译者序
前言
致谢
第1章 房地产投资信托：它们是什么及如何运作
REITs的类型
REITs的投资特性
更高的当期回报
总结
第2章 REITs与其他有竞争性的投资的比较
债券
可转债
优先股
其他高收益的权益类资产
其他不动产投资工具
总结
第3章 今日之REITs
个REITs
1986年的税收改革法案
上REITs和下REITs
REITs现代化法案和RIDEA法案
借贷型REITs与持有型REITs
REITs持有物业类型的拓展
总结
第4章 物业类型和周期
上升与下降
物业类型
总结
第5章 神话与迷思
对REITs不断变化的态度
关于REITs的迷思
总结
第6章 REITs业绩的历史
20世纪60年代：婴儿期
20世纪70年代：青春期和骚乱期
20世纪80年代：过度建设
20世纪90年代：REITs的摩登年代–更多的成长烦恼
2000～2007年：可信度和市场接受度
2007～2010年：REITs从大衰退中幸存下来
近来的趋势
总结
第7章 REITs：增长和价值创造
FFO和AFFO的重要性
FFO/AFFO的增长机理
内部增长
如何在租约中构建内部增长
其他获取内部增长和创造股东价值的方式
外部增长
更多的外部增长途径
总结
第8章 寻找蓝筹
投资风格
成长型REITs
价值型或“反转型”REITs
类债券（Bond-Proxy）REITs
蓝筹REITs的优点
明智地配置资本的重要性
总结
第9章 对投资价值的追求
投资者困境：购买并持有VS交易
购买并持有策略
REITs股票估值
将REITs作为一个整体估值
总结
第10章 构建一个REITs投资组合
你想要一件好事有多好呢
REITs中的多样化
通向均衡的投资组合
如何开始
总结
第11章 投资于全球REITs和房产公司
美国REITs革命是怎样扩展到全球的
图解全球房产股票市场的规模
管理全球房地产证券投资组合
个人投资者在海外投资的实践
总结：适合所有投资季节的股票
长期证据支持在全球房地产证券中投资
第12章 什么地方可能出错
影响所有REITs的问题
影响单个REITs的问题
总结
第13章 后记：对未来的一些思考
更多的房地产所有人将“REITs化”
投资者对REITs不断增长的需求
大型REITs：更大真的更好吗
其他新的趋势
更多的内容
总结
附录A 死亡和税收
附录B 案例分析：FFO，AFFO，FAD和CAD
附录C 权益资本成本
附录D REITs投资组合管理
术语表
◆ 丛书序 ◆
十几年来，资产证券化一直都是热门词汇，经济、管理、金融等专业人士自不必说，就是那些对社会时事和热点稍有关注的人，都会有意无意感受到资产证券化的影响力。然而，由于中国资产证券化起步较晚，其在中国并没有真正得到大众甚至是金融专业人士应有的重视与充分的研究。资产证券化伴随着利率市场化和金融自由化的历史进程深刻地影响了美国的经济乃至社会，甚至可以被视为一种变革性的社会现象。本套“结构化金融与证券化系列丛书”，全面引进美国主流的结构化金融与证券化的专业教材，涵盖广泛且不失深度，构建了相对完善的知识体系，相信有助于国内读者熟悉和了解资产证券化这一创新、为复杂也有激情与挑战的金融工具。
资产支持证券在美国的金融体系里，被视为固定收益市场的一部分，与美国国债、市政债券、公司债券一起，构建了规模巨大的固定收益市场。按其规模，资产支持证券的总额仅次于美国国债。固定收益市场的发展大大推动了美国直接金融体系的发展。美国的资产证券化产品按照基础资产类别分为抵押支持证券、资产支持证券以及债务担保证券（中国的资产证券化产品，市场人士按照所受监管不同，将其分为企业资产证券化产品和信贷资产证券化产品）。
从美国资产证券化市场的发展历史来看，尽管美国的资产证券化发展有很多原因，但是大体可以归为两类。
一是市场无形的手。美国原本直接金融体系就相对发达，在资产证券化市场发展之初，就已经形成了一个以国债、市政债、公司债等为主体品种的极具深度与广度的固定收益市场。随着第二次世界大战之后经济增长黄金时代的来临，各类经济主体对金融的需求更加多样化，不断增长的需求成为金融创新的源动力。同时，美国居民的金融资产中银行存款占比自20世纪70年代以来稳定下降，更多的资金通过保险、基金等方式进入资本市场。美国日益扩大的贸易逆差，使得很多国家持有了巨额的美元，这些美元也以投资国债、股票、公司债券等形式进入了美国资本市场。金融体系中积聚的资金为资产支持证券市场的发展提供了充足的燃料。
二是政府有形的手。美国政府利用金融手段支持个人住宅市场的稳定和发展，成立了两家“政府资助机构”房利美和房地美，为以合格贷款为基础资产的抵押支持证券提供担保，将联邦政府信用注入产品，消除了抵押支持证券产品的信用风险，大大提高了这类产品对投资者的吸引力。另外，房利美和房地美为合格的抵押贷款设立了一系列条件，提高了整个产业链条的标准化，大大增强了产品的流动性。从发展之初至今，抵押支持证券占所有资产证券化产品的比例一直维持在80%以上的规模，成为资产支持证券市场的中流砥柱。
改革开放以来，我国的金融市场实现了跨越式发展，对实体经济的支持作用日渐加强，在社会融资中扮演的角色日益重要，一个国家如果没有功能齐全并具备一定规模的金融市场，就无法支撑这个国家的经济运行甚至社会稳定。尤其值得关注的是，近些年来银行间市场的快速发展，为固定收益市场建立了良好的基础设施，形成了适合中国国情的市场惯例，培育了扎实的投资者群体。所有这些，为中国资产支持证券市场的发展打下了坚实的基础。从中国的国情来看，中国经济经过30多年的高速发展，原有的金融体系面临着转型的考验。在我国债券市场跨越式发展的同时，资产证券化市场的发展却障碍重重，这值得我们深入思考和研究。资产证券化与结构化金融作为融资创新安排，企业通过资产而非自身信用融资，或许能够化解金融市场转型过程中的债务难题。
总之，资产证券化在中国是一个新生事物，其发展机遇与挑战并存，风险与收益兼具。对于这类新生事物，我们不应当下一个简单的是非优劣的定论，而应该沉下心来，认真研究这些事物的特性与本质，努力做到在实践过程中扬长避短；多学习国外的先进经验并结合中国的实际，进行改良与创新，如此才会真正有益于中国资产证券化乃至中国金融市场的健康发展。
杨农
中国银行间市场交易商协会副秘书长
◆ 译者序 ◆
资产证券化从2013年以来，已经成为中国金融市场的热点。国内在2005年前后就已经有过一些资产证券化的实践，当时也曾形成过热点。后来，由于国内外金融形势的变化，热度逐渐褪去，一度归于沉寂。也正因为这样，目前国内关于资产证券化的书籍与资料相对匮乏。机械工业出版社华章公司引进的这套“结构化金融与证券化系列丛书”正迎合了当前的市场需求，相信可以对国内资产证券化的相关从业人员有所帮助。
此次与机械工业出版社华章公司合作翻译本套丛书，完全是无心插柳之举。2013年5月，我写作的《资产证券化与结构化金融：超越金融的极限》刚刚成书，当时与机械工业出版社华章公司沟通出版合作事宜。出版新书的合作由于各种原因没有成功，但是却意外达成了翻译本套丛书的合作。本套丛书内容涉及资产证券化（asset securitization）、抵押支持证券（MBS）、资产支持证券（ABS）、债务担保证券（CDO）、信用违约互换（CDS）、杠杆金融（leveraged finance）、证券金融（security finance）、结构化金融产品（structured
products）、风险管理（risk management）、REITs等，几乎涵盖了美国金融市场结构化金融与资产证券化的所有领域。
资产证券化作为始于美国的金融产品创新，对美国的金融体系乃至全球的金融体系都产生了深远的影响。每个人对资产证券化的理解也是“横看成岭侧成峰，远近高低各不同”。总而言之，资产证券化可以归结为两类：一类是美国的、正宗的资产证券化；另一类是有中国特色的资产证券化。本套丛书是机械工业出版社华章公司从美国的大量相关书籍中精挑细选而来，部部都是经典之作，可谓美国资产证券化的“真经”。译者水平有限，希望不至于有太多不妥之处。
译者认为，资产证券化与互联网金融的发展，将对中国的金融体系产生颠覆性的影响。资产证券化是以资产信用替代银行信用，而互联网金融则是以网络虚拟渠道替代银行的实体渠道。两者分别从信用和渠道两个方面，对银行的核心竞争优势领域发起直接冲击。
本书属于美国专业类畅销书，前后四次出版，此版为版本。由于本书前言已对书中所述内容做了提纲式介绍，因此译者在此将主要结合我国的实践，谈谈自己的粗浅认识，希望能够帮助读者更好地理解。以下纯属抛砖引玉。
REITs，英文全称是Real Estate
Investment Trusts，直译过来就是房地产投资信托。然而，REITs在实际中可不仅仅是一个投资房地产的信托这么简单。根据本书的内容，REITs是一种特殊的公司或信托，其满足以下几个条件：必须将至少90%的年度应税收入（资本利得除外）作为股息分配给份额持有人；必须将资产的75%投资于不动产、房地产抵押贷款、其他REITs的份额、现金或是政府证券；必须从租金、抵押贷款利息、不动产出售实现的利得中获得总收入的75%等。这些要求的目的是将这种特殊目的的运营公司的经营局限在房地产相关领域内，以防止其税收套利。
美国的REITs分为两种类型：一种是权益型REITs，即REITs自己持有房地产，将房地产的租金等收入作为主要收入来源；另一种是抵押型REITs，即REITs将资金以抵押贷款（mortgage）的形式借贷给房地产开发商，或是购买抵押贷款、抵押支持证券，以赚取利息为主要收入来源。在美国，REITs发展的早期，如20世纪60年代，主要是以抵押型REITs为主。随着时间的演化，逐渐转变为以权益型REITs为主。到2008年，根据NAREIT的统计数据可以发现，抵押型REITs已经式微，权益型REITs占据主导地位。这其中，既有CMBS（商业房产抵押支持证券）的发展挤压了抵押型REITs生存空间的原因，也有在六七十年代，由于美国利率波动变大且处在历史高位，导致大量抵押型REITs出现亏损，给投资者带来了很大的心灵创伤的原因。
换言之，美国的REITs是一种持有、运营、开发、管理房地产业务的房地产企业，其法律实体既可以是公司，也可以是信托。REITs与普通房地产企业的不同之处在于，REITs需要满足一定的法定条件，同时享有在实体层面无须纳税的权利。在美国，由于房地产市场的竞争较为充分，很多REITs逐渐聚焦在某一个特定领域，并在该领域形成了自己的核心竞争力。例如，有聚焦于写字楼的REITs，有聚焦于大型购物广场的REITs，有聚焦于养老医疗地产的REITs，有聚焦于旅馆的REITs，有聚焦于工业物业的REITs，甚至还有更细分聚焦的影院类REITs和实验室类REITs等。
我国的信托业近几年异军突起，资产规模近10万亿元。根据信托业协会2013年第三季度报告，其中，投向房地产业的信托为8 942亿元。对比中国投向房地产业的信托与美国的REITs，我们可以得出一些很有意思的结论。
中国的信托没有一个可以流通的二级市场，除了充当资产证券化的特殊目的的信托之外，也不存在公开发行和公开交易的信托产品。
中国的房地产信托以债权形式为主，资金主要用于房地产开发，期限多在两年左右，与房地产开发周期匹配，其还款也主要依靠房地产项目本身销售所产生的现金流。换言之，中国的房地产信托以发放信托贷款为主，而且都是针对具体项目，具有很强的项目融资特点，信托仅仅充当了结构化融资的特殊目的载体，而信托公司实际上干的是投资银行或者商业银行的活。因此，虽然REITs中也有“信托”（trust）一词，但它和中国的房地产信托是完全不同的两个概念。
美国的REITs通过资本市场创新，将本来无法流动的不动产转为能够被广大公众投资交易的流动资产，从而在为房地产行业提供低成本的融资工具的同时，为公众提供了稳定的投资回报。从美国的情况来看，持有REITs的当期股息回报约为4%，加上约4%的股息增长率，REITs大约能够为投资者带来8%左右的总回报。而且，REITs相比标准普尔500指数、债券指数有更小的波动性，与其他资产类别的相关系数也相对较低，因此是一个能够增强投资组合风险收益特性的不错的选择。
中国房地产信托的发展得益于近年来全球流动性的增加以及银行对房地产行业的信贷受限这两种因素。中国的房地产信托产品具有较高的投资门槛，面向高净值客户发行，收益基本在10%左右，另外加上信托公司及相关渠道的费用。房地产融资的成本要在12%左右，甚至更高。中国房地产信托的发展过于依赖政策所形成的特定经济金融形势的现状，为房地产信托的长期发展内置了不稳定的因素。或许，已经在美国市场发展了50余年的REITs可以成为房地产信托未来发展转型的方向。
从基础资产的角度来看，房地产行业本身是一个具有高度周期性的行业。然而，中国的房地产市场却连续高速上涨长达10年之久，横跨数个经济周期。房地产价格出现刚性特征，这应当不是一个正常现象。在房地产价格刚性上涨的大背景下，房地产开发企业的专业聚焦无从建立或是根本无须建立，采取粗放式的生长反而成为策略。据此，译者视中国的房地产企业为宏观对冲基金。房地产企业利用土地和外部融资，构造了对未来经济形势和货币形势的杠杆化看多头寸，土地运作和房地产开发都只是这些基金的建仓手段而已。
根据本书提到的房地产的周期性来源，房地产的周期性主要来自两个方面：一是房地产空间市场本身的供需关系所形成的周期性，这种周期性由于房地产较长的建设周期而得到强化；二是信贷市场所形成的周期性，更多来源于更宏观的外部环境。当前中国的很多商业地产回收期长达数十年之久，而当期租金回报率不到3%。对于这种收益率低于同期限国债的收益率的“佯谬”现象，无法用本书的理论来解释，只有将其放在金融市场不完善的大背景和有效市场假设（EMH）不成立的前提下，才能解释。这种现象是否暗含了金融市场对于未来的租金价格将会大幅上涨的预期呢？在10年期国债收益率达到历史高位的2013年年末，这种预期能否实现？针对中国金融市场过于依赖房地产作为融资担保品的现实情况，译者提出房地产具有的“自融资”特性，使其在某种程度上异化成为一种货币（译者称之为M4，而在本套丛书的另一本《证券金融：融资融券与回购协议》的译者序中，译者称证券为M3），而现金货币无疑是可以零收益的。某种资产的货币属性则可以其自身收益率的高低或用于抵押融资的利率的高低来衡量。
在中国的金融体系市场化及全球流动性收紧的大背景下，房地产市场可能会出现颠覆性的变化。先不去说房地产空间市场的供需形势以及未来价格的方向性，房地产资产的现金流与负债的现金流，两者期限不同，这本身就包含了巨大的久期错配风险，这一点毋庸置疑。在信贷市场收紧的情况下，很多以短期资金来融通长期资产的房地产将会连接到外部周期性的振源，被逼共振去杠杆化，房地产的“去货币化”由此出现。而正如本书所提到的，各类金融机构的实践研究表明，这种形势正是REITs发展的绝好时机。对于能够实现长期融资的REITs，无论其是采取抵押贷款的形式，还是采取权益持有的形式，都能够有效化解房地产行业的流动性危机。根据译者的拙见，从宏观的角度来理解，可以将这种流动性危机的化解视作在房地产去货币化的过程中，REITs这种证券形式的货币对其进行了部分对冲，从而在宏观上部分化解了房地产去货币化带来的整个货币体系的急剧塌缩。而担忧房地产去货币化造成整个货币体系急剧塌缩的后果，是不是正是房地产价格刚性无法消除的背后原因？因化为果，果则成因，玄之又玄。译者将会在自己的新作中将这些思考与读者分享，此处不作赘述。
在美国的金融体系里，REITs<
——Steve Bulle REITs组合管理人，富达基金
REITs是一个伟大的投资想法，他们为投资者提供了一个获得对于重要资产类别头寸的方式，而这原本非常难以做到。然而，REITs部门却可能令那些未做准备的人非常沮丧，因为其中充满了行话、业绩度量方法、在其他地方没有见过的评估工具。布洛克已经解决了这一问题，并且为所有对投资REITs有兴趣的人提供了必备地图。
——Mike Kirby Green Street Advisors的共同创办人
街头谈话和清晰思考的完美结合，提供了对REITs新手和经验丰富的投资者都有价值的建议和知识。
——Bryce Blair AvalonBay Commuities公司的CEO和主席
如果你是一个REITs投资者，或是正在考虑成为REITs投资者，本书将为你开启机会之门。自从本书在1998年出版第1版以来，一直是那些对于REITs有兴趣的人的必读之物。当我在2003年加入NHP时，我做的件事情就是阅读布洛克的书。而我能够给你的好的建议是和我一样，读这本书。
——Douglas M. Pasquale 全美健康物业公司的董事会主席、总裁和CEO
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