适应性市场

l 金融工程学开创性学者，颠覆经济学经典理论  重新讨论理性人定义  找寻金融进化的*终逻辑
l 前沿思想揭示普通人的投资本能、金融危机的本质
l 跨金融、经济、神经科学、进化论、计量经济学、人工智能等多门学科，丰富的现实案例，生动有趣讲述人类情绪对投资、财富的影响

这本书是对市场、投资者行为的全新的、划时代的阐述。
半个美国都投资于股市，但是经济学家和行为经济学家还在争吵不休：经典经济理论认为投资者是理性和有效率的，行为经济学家却认为人都是非理性和低效率的，这也是经济泡沫、经济崩溃和金融危机频发的原因。这是经济学方面*重要和*的分歧之一，这也是为什么对投资管理和金融管制到底有没有用，各界有不同的看法。
世界金融工程学知名学者罗闻全，就这个问题提出了一个全新的金融市场理论——适应性市场假说，他认为理性和非理性并存。
罗闻全是较早将神经科学、进化和计量经济学结合在一起来研究金融的经济学家，他综合利用神经科学、进化论和计量经济学、人工智能等领域的知识，揭示出至今为止的经济学基础理论——有效市场假说并不能概括全局。当市场动荡，投资者依据本能做出反应，为其他人留下了获利空间。适应性市场假说诠释了，金融进化是如何以思想的速度塑造人们和市场的，这也是投资者和市场在稳定和危机、获利和亏损、创新和监管之间摇摆的根本原因。
这本书包括了诸多领域的丰富故事，以市场的效率起源和失败历程为起点，阐述了投资者行为的核心原因，并*终落到实际：对冲基金是怎么成为“金融的加拉帕戈斯群岛”的，2008年金融危机的真相为何，以及我们应如何避免引发下一场危机。
罗闻全对经济学理论的挑战、对市场现实的剖析，值得每位关心财富涨落、全球局势变化的读者深思。

罗闻全（Andrew W. Lo）
美国MIT斯隆管理学院金融学教授、MIT金融工程中心主任，生物金融学创始人，对冲基金Alpha Simplex Group的创立者兼合伙人。致力于从生物学进化论解释人类行为选择。
他著名的贡献包括：于1988年提出方差比检验，并实证地指出股价即使对于广义的随机游走假设而言也是不满足的；指出金融学中的经典教条——有效市场假说是不成立的，并提出了适应性市场假说；开创了生物金融学；发展了马科维茨的均值—方差分析框架，提出了均值—方差—流动性分析框架等。

引 言
金融市场的“恐惧因子”
请勿擅自尝试
大分流
“笨蛋，关键是环境！”
“草根”的逆袭

第1章 我们现在都成为理性经济人了吗
悲剧与群体智慧
随机游走的历史
有效市场的诞生
揭开有效市场的面纱
当你预期时你在预期什么
实践中的有效市场

第2章 如果你如此聪明，为什么你不富有
拒绝随机游走
风险与不确定性以及埃尔斯伯格悖论
损失带来的痛苦多于胜利带来的喜悦
无上限德州扑克、流氓交易员与监管者
概率匹配和“三月疯狂”
作为预测机器的人类
需要一个理论来打败一个理论
文化冲击

第3章 如果你那么富有，为什么却不聪明呢
盖头之下
神经科学的显微镜
恐惧
痛苦
快乐与贪婪
连接上测量仪的交易员
优秀交易员是由什么组成的
大脑用神经货币衡量金钱
我想要这一切，而且我现在就想要

第4章 故事的力量
理性的新含义
人类的火警警报器和灭火装置
恐惧因素与金融
我知道你知道我是知道的
理性经济人与左脑
作为CEO 的前额皮质
自我实现预言的力量
芭芭拉·费卡洛拉，好的三年级老师
故事就是智力

第5章 进化革命
在动物园的一天
进化革命
只是故事，还是科学事实
选择的力量
多样性是生活的调味料
“笨蛋，关键是环境！”
智人的出现
进入理性经济人
进化的啄食顺序
瑞典双胞胎和储蓄
以思维的速度进化
社会生物学与进化心理学
富者生存吗

第6章 适应性市场假说
一个理论击败另一个理论
西蒙表示满足
超人的外套
适应性市场假说
概率匹配的解释
自然厌恶不分散的下注
再来一次：“笨蛋，关键是环境！”
理性经济人和非系统性风险
风险规避的来源
有效市场对阵适应性市场
羡慕物理学的心理障碍
站在巨人的肩膀上

第7章 金融的加拉帕戈斯群岛
量子力学
不可能完成的任务
进化之岛
对冲基金群岛
对冲基金的进化历史
数量投资分析师的诞生
书呆子的复仇
数量投资分析师走入主流
随机游走的进化
手机和喀拉拉邦的渔民

第8章 实践中的适应性市场
传统投资范式
大调整期
新的世界秩序
风险/ 收益与惩罚
投资的民主化
指数基金的新物种
聪明的贝塔与愚蠢的西格玛
解散阿尔法– 贝塔– 西格玛联盟
再看随机游走
新投资范式
2007年8月的量化崩溃
诡辩的金融
适应性市场和流动性螺旋
1998年和2007年

第9章 恐惧、贪婪和金融危机
生态系统生态学
金融危机101
如《罗生门》一样清晰
风险共担不足吗
监管者在开车时睡着了吗
红色药丸还是蓝色药丸？
我们能避免危机吗
适应性市场假说的解释
（不）寻常事件
流动性消失综合征

第10章 金融的不良行为
金融规则
揭穿庞氏骗局
后通牒游戏
道德的神经科学
金融是公平的吗
金融和戈登·盖柯效应
监管文化
又是环境
摩尔定律与墨菲定律
复杂性的暴政

第11章 修理金融
一盎司的预防
生态系统管理
适应性监管
法律就是代码
金融网络映射
危机的犯罪现场鉴定
透明的隐私
抗盖柯疗法

第12章 大胆冲进无人区
金融星际迷航
“电脑，管理我的投资组合！”
治愈癌症
消灭贫困
新的故事
我想成为哈维·洛迪什

注 释
参考文献
致 谢

不断变化的环境下，长期进化过程中形成的本能却是相对稳定的，这种本能让我们避免从一个*到另一个*，是智人得以稳定繁衍生存的决定性因素，即使这种本能在生命活动的一些情况中可能是低效的甚至是错误的。我们从出生开始就一直为适应周边环境进行学习，应对这些本能可能给我们带来的诸多不便或误导。金融市场就是这样的一个适应性学习场所。
何平  清华大学金融系教授、中国金融研究中心主任

罗闻全巧妙地将多学科的研究成果和现实情况结合在一起，展示了市场是如何运转的，以及应如何对其进行有效监管。这部著作思想深邃，又不失幽默风趣，市场监管者应有所获益。
西蒙·莱文  美国科学院院士、人文和科学院院士、美国国家科学奖章得主

我们习惯于编造故事，从中总结，再把所得出的经验和故事联系在一起。在这部著作中，罗闻全解释了，我们为什么会被一个好故事吸引，从而影响市场运转。他说明了金融灾难是如何发生的，并提出金融工程学将如何拯救世界。这一切都可以从这本妙趣横生的作品中领略到。
帕特里克·亨利·温斯顿  MIT计算机科学家、人工智能领域先驱

罗闻全重新思考了经济学中的理性人定义，借助心理学、神经学、生物学、金融创新及危机等方面的认知，从有效市场假说发展出适应性市场假说。这本书提供了很多有价值的见解，也充满激情、欢乐、挫败和痛苦，本身就是理性思考和情感是如何相互促成重大发现的好例子。
清泷信弘  知名经济学家、普林斯顿大学教授

对于不相信传统经济学理论的人来说，对于想了解经济是如何在创造了巨大财富的同时又带来惨重损失的人来说，《适应性市场》将生物学、心理学、道德结合在一起，展示了金融工程学将如何把世界变得更公平、更健康、更繁荣。
彼得·汉考克  AIG总裁兼CEO

罗闻全是杰出的金融经济学家、具有远见卓识的创新者、勇敢的变革者、文采超凡的作家，以及坚定的理想主义者。这些特质共同塑造了这本书。《适应性市场》对金融创新发起了具有变革意义的探索，以先锋集团在1974年发行的*只指数型互惠基金为起点，回顾了标准普尔500指数。这本书使我对新的投资技术、投资者喜好、交易效率有了新的认识。
约翰•博格尔  美国先锋集团创始人

恐惧是一个神奇的东西。多年前，一位名叫罗伯特·汤普森（Robert Thompson）的飞行员驻足于一家便利店前，想要买些杂志。就在走进商店的一刹那，他忽然被一股莫名的强烈恐惧所笼罩，立即转身走了出来。事实上，当时便利店中正有歹徒持枪抢劫，他离开后没多久，一名进入便利店的警官遭枪击身亡。事件发生后，汤普森和畅销书《恐惧的礼物》（The Gift of Fear）的作者、世界著名人身安全顾问加文·德·贝克尔（Gavin
de Becker）对此进行了深度交流，汤普森才意识到，当时的一些细节可能触发了他的恐惧：时值酷暑，店里一位顾客却身着厚夹克；店员过分紧张地看着这位顾客；一辆汽车横在店门前，引擎嗡嗡作响。尽管他事后细思深觉恐惧，当时却没有察觉到这些，因为理论上他从进门到迅速离开的工夫，没有给大脑留出足够的时间来处理这些诡异的信息。
人的恐惧如同一台精密敏捷的仪器。神经学家的相关研究表明，人对恐惧的反应是高度发达的，出于恐惧我们可以快速地做出反应，甚至都来不及意识到发生了什么。当感到生命受到威胁时，我们血压上升，反应变得机敏，肾上腺素分泌也急剧增多，这些让我们能在极短的时间内迅速做出“战或逃”的抉择，这是人类赖以生存的一种能力。在此案中，按德·贝克尔的话说，正是这一能力拯救了汤普森的性命。
当然，人的神经系统也不只对这类生命的威胁产生反应，当我们在感情、社交、财务上遇到压力时，也会产生类似的恐惧反应。问题是，“战或逃”的快速反应在除了酒吧斗殴或战场上的一些情形下也许有用，但假设有一天股市崩盘，你的养老金一夜间蒸发过半，几乎可以肯定地说，人类的这种“超能力”似乎是毫无用处的。人之所以能够在一刹那果断决定是坚守阵地还是迅速撤离，是过去千百年间人类在捕食者和大自然的各种威胁中不断选择和进化的结果。反观金融，货币的诞生也不过千余年而已，这与漫漫人类进化史相比不过沧海一粟，近代才出现的股市就更不必说了。不过必须承认，正是因为智人还没有足够的时间来适应日新月异的社会步伐，才给投资者、基金经理乃至我们所有人带来了种种机遇与挑战。
所以我们要以革命性的眼光看待金融市场和人们的行为决策，这也是本书的要旨所在。所谓革命性眼光，我在本书中总结为“适应性市场假说”。2 其中，“适应性市场”一词主要描绘的是适应性变化对于个体决策行为与整个金融市场的多重作用，而冠之以“假说”之名则主要是为了对应在投资行业与金融学术界被广泛认可的“有效市场假说”。有效市场假说强调天下没有免费的午餐，华尔街尤其如此：倘若一种资产的市场价格能充分地反映关于该资产的所有可获得的信息，即“信息有效”的情况下，谁也别指望靠打败市场大发横财。相反，你应该大力投资于尽量多元化的被动型指数基金，在股市做一个长线投资者。你是否有种似曾相识的感觉？没错，这个理念早已被各大商学院写入案例和教材，你的经纪人、理财顾问和基金经理早已熟练地掌握了它。芝加哥大学金融学教授尤金·法玛（Eugene F. Fama）获得了2013年诺贝尔经济学奖，正是因为他提出了有效市场的概念。
相反，在适应性市场假说中，是一群生物互相竞争，适者生存，而不是一群非生命体按照机械的物理学定律运动。所以从这个角度看，适应性市场假说更像是生物学，而非物理学。这一差别看似无奇，实则耐人寻味。适应性市场假说告诉我们，进化思想中“物竞天择，适者生存”“去粗取精，革故鼎新”的基本原则对于我们理解金融市场的内在机制极为有用，在一定程度上可能胜于基于理性人假设的经济学分析。举例而言，市场价格一定会反映所有可获得的信息吗？未必。要知道市场的参与者——人是有捉摸不定的情感的，恐惧、贪欲等主观因素无时无刻不在影响着现实中的市场价格，使之__偏离理论上合理的定价。这一假说也告诉我们，承担市场风险并不一定都能期望得到高回报作为补偿，长线投资股市也未必是良策，尤其在短期中你的积蓄可能被市场一扫而光的情况下。正像我们前面提到的，市场大环境阴晴不定，每个人根据自身状况做出的适应性反应各不相同，而这些即时反应对投资者决策和市场动态的影响不亚于，甚至可能远胜于理性人出于自身利益的周密战略部署。群策群力下智慧的、有条不紊的规划很可能因一个疯狂暴徒的突然闯入而被打得支离破碎。
我并不是说基于理性人假设的经济学一无是处，恰恰相反，你看现在华尔街对金融经济学位的青睐有增无减，尤其是如果你用金融学博士毕业生的起薪为衡量标准的话。也就是说，“疯狂暴徒”终会偃旗息鼓，被“理性人群”取代，至少在下次意外打破理性世界的有条不紊之前，它大概不会是市场的主导力量了。相比适应性市场假说，有效市场假说并没有错，只是不完整而已。就像盲人摸象的寓言中，五个盲人次摸到大象时的情形。天生的残疾使得他们对于大象的样子没有任何概念：一个盲人摸到了大象的腿，他认为大象长得像一棵树；另外一个盲人摸到了大象的鼻子，他认为大象长得像一条蛇；诸如此类。所有盲人对于大象的印象在细节上是准确的，但从整体上来看是错误的。在金融领域也是如此，我们需要一个更好的理论。
市场确实在一些情形下是有效的，前提是当投资者有机会去适应其所处的市场环境，且市场环境在足够长一段时间内保持相对稳定。这句话听起来似乎很像那些复杂的、让人云里雾里的保险条款，确实如此。现实中，商业环境风云变幻是市场常态，而所谓的时间是否“足够长”取决于许多同样变幻莫测的因素。举例来说，假设你在2007年10月将你的毕生积蓄投给标普500——一个包含500 家美国大公司的高度多元化的投资组合，经过短短的时间，到2009 年2 月，你会失去51% 的财富。这是在你焦虑地密切关注下一点点蒸发的，在此期间你当然有机会及时收手脱身，可是，你的“恐惧因子”在何时会现身，让你幡然醒悟，及时抽身呢？
如我上文所言，恐惧反射有助于你躲避生理上的伤害，却未必能让你避免在金融市场上折戟沉沙。持续的紧张情绪会削弱理性选择的能力，这一点已是心理学家和行为经济学家的共识。也就是说，恐惧在这里，非但不会让我们悬崖勒马，反而会使我们在不归路上渐行渐远，高买低卖，陷入各种令人闻之色变的投资陷阱，一个个铩羽而归。当然，在这些牺牲的人中，小投资者是主力军，而非那些金融专业人士。但无可置疑的是，在市场上，恐惧会使我们变得脆弱。
这些都说明我们需要完善我们的理论框架，突破原有的关于金融市场的思维框架，将理性行为之外的“恐惧因子”也纳入考虑的范畴。形象地说，奋战在各个领域的学者已经陆陆续续摸到了市场这头大象的不同部位，现在我们需要把它们整合起来，以洞察市场的全貌，从而知道金融市场作用的机制以及失灵的动因。
在本书中，我将带领你沿着我自己在学术上探索的路径，顺着原来的思路一步步推出适应性市场假说。这当然不是一条笔直的道路，有时我们甚至还需借道其他领域，如心理学、进化生物学、神经科学、人工智能理论等。
当然，所谓“借道”并不是顺路看看，是为了让逻辑更具严谨性，是关键环节。只有借助这些视角我们才能找到理性市场理论与现实的行为相悖的原因。我们的终目的不是否定现有的理论，另立门户，而是尽可能融合已有的两种对立观点，在此基础上建立一个独立的、与现实统一的适应性市场理论框架。
具体而言，在了解市场泡沫、银行挤兑、养老计划等为何物之前，我们需要先知道我们的大脑是怎样工作的、人是如何做出决策的以及更为重要的——人类行为是如何进化并适应环境的。所以我们要借助的每一个学科实际上都是摸象的盲人之一，他们谁都不能单枪匹马地创造出一个完善的理论框架，但若我们将他们描绘出的一个个图景整合起来，我们想要的“大象”便一览无余了。