养老金投资组合

自1981年开始的25年间，基于“愿景”的业务模式十分成功。随着富裕阶层的扩大，投入各领域的资产使市场蓬勃发展。理财顾问可以出售“愿景”，市场通常可以为进行理财规划的人进行理财规划的人是指在合意风险下追求期望收益化的投资者，此类投资者与退休人员的区别在于，前者的资产足够多，不需要考虑变卖自己的资产用于消费（可理解为投资时只需考虑风险收益率的高净值客户）。和退休人员提供令其满意的回报。偶尔出现的小“风暴”“风暴”指市场下跌。——译者注也可以被很好地处理，而这些小“风暴”就是这个业务模式的一部分。与其他业务模式类似，销售不是该业务模式的核心，金融市场业务模式的核心驱动力是“预期差”。这种业务模式的重点在于提高业绩预期，而不是后的业绩结果。这样的业务模式暗含较高的风险，使客户容易暴露于金融“飓风”之中。

2007年年初，自汇丰控股出人意料地减记其抵押贷款开始，一场金融风暴朝华尔街袭来。2007年6月，两只贝尔斯登（Bear Stearns）对冲基金的破产清算昭示着事态迅速恶化。信贷市场很快就开始崩塌，企业借款人，尤其是通过短期票据融资的债务人无法偿还和续借债务。资产支持商业票据（ABCP）市场、标售利率证券（ARS）市场、浮动利率债券（FRNs）市场及整个回购市场都陷入沉寂。尽管美联储削减了利率并向市场注入流动性，但贝尔斯登、美国国际集团（AIG）、雷曼兄弟（Lehman Brothers）仍然相继倒闭，美林（Merrill）、摩根士丹利（Morgan Stanley）也处于破产的边缘。

2007—2009年的事件对客户来说是双重打击：房地产市场的疲软影响了客户的资产负债表，并拖累了经济增长；而金融体系的崩溃几乎把经济推向危险的“悬崖”边缘。所有类别的资产受突如其来的冲击而出现暴跌，就好像金融业的“埃博拉病毒”（Ebola）一样，许多经营零售客户业务的投顾公司自身也遭到重创。这些公司要为自身的不作为承担主要责任。一个管理层决策连续失误、向资不抵债的深渊滑落、在国会公开乞求政府救助的金融投顾公司，提供的资产配置建议还有什么价值？对于客户来说，这意味着基于节俭和延期消费的计划被破坏；对于理财顾问来说，这影响了他们自身的投资收益，也影响了他们的职业生涯。

恐慌之后，一些人看到客户的投资组合亏损、与客户的关系受损，就迅速宣告零售模式“死亡”。在笔者看来，基于“愿景”和“大概率事件”进行销售的业务模式应该不会“死亡”，但一定会消沉一段时间，甚至可能会消沉十年之久。客户正在重新评估他们构建投资组合的策略，这意味着原有的业务模式将会进化或出现新的业务模式。

过去，我们十分推崇追求高阿尔法阿尔法是指相对市场平均回报的超额收益，且这种超额收益能够被规律、可靠地挖掘。理财顾问可以向渠道客户销售以高尔法为卖点的产品。（alpha）收益的投资理念（基于风险收益，提高单位风险的收益预期）。遗憾的是，那些所谓的阿尔法，实际上要么是流动性溢价，要么是非线性风险溢价。这些溢价在正常的市场环境中逐渐被持有人获得。在2008年的市场中，流动性不足就像压倒骆驼的后一根稻草，以前被认为不可能的事情却发生了。在大多数情况下，以高阿尔法为卖点的产品，通常向投资者销售一个美好的“愿景”，但在某些特殊市场环境中截然不同。理财顾问需要一个既能满足客户的收益期望，又能抵御一定市场波动、满足客户未来消费需求的商业模式。

尽管发生了许多事情，但有个消息能让我们略感宽慰。我们可以通过市场已有的资产品种构建抵御市场震荡的投资组合。就好比烹饪，尽管原料类似，但菜品终的口味可能大不相同。对于很多人来说，这意味着他们可以保留自己熟悉并且乐于持有的投资组合类型。对于理财顾问来说，业务模式的改变是从量变到质变的自然过程。可以确定的是，我们需要重新思考并改变一些做法。对大多数人来说，没有必要采取过去的老方法：退休储蓄并不容易，但你可以建立合理的投资组合以抵御市场风险并维持合意的生活方式，同时留有享受更好生活的可能。

客户延迟消费并进行储蓄是有原因的。构建投资组合不是纯粹为审美需要而设计“花园”，而是一种为未来需求做好准备的手段。客户希望在未来需要的时候获得足够的资金，并愿意为此承担一定的风险。对理财顾问来说，这意味着切实保证客户在未来的基本收益很重要。但同时，这并不表示要完全规避风险。相反，我们只需要进行风险监测，并在合适的时候进行风险分散。

现在正是反思的好时机，反思理财顾问能做什么，反思如何改进业务模式并重新赢得客户的信任。理财顾问需要提供的不仅仅是市场知识、产品知识、交易和其他各项建议，而应当更多地挖掘自身作为服务提供方的相对优势。本书旨在帮助理财顾问和个人投资者利用这一相对优势，力求在投资组合的构建和管理阶段实现价值增值。

在传统业务模式中，理财顾问需要把对产品和市场环境的理解与自身的销售“嗅觉”结合在一起。在本书中，我们对风险收益的理念做了拓展，力求创建一个既符合理财顾问的工作习惯，又满足客户定制需求的业务模式。同时，我们还介绍了理财顾问为客户的资产增值的其他方式，特别是，作为一名理财顾问，不因为同时管理自己的情绪和客户的投资组合，而让自己的行为受主观因素影响。无论客户是否将投资组合全权委托，理财顾问对市场的跟踪观察的优势意味着其可以在条件满足（非全权委托）或条件合理（全权委托）的情况下采取更快速、果断的行动。

对于大多数人来说，养老金组合管理几乎是不透明、昂贵、令人焦虑的财务规划。好消息是，这个状况可以被改变。坏消息是，截至2008年，只有一小部分理财顾问有能力构建满足客户退休需求的投资组合。客户无法向401（k）的管理人员寻求解决方案；401（k）的管理人员会寄给你一份适用于大多数退休人员的小册子，里面写满陈词滥调。但对于客户而言，这些小册子没有任何作用。大多数情况下，那些401（k）的管理人员未得到可提供投资建议的正式授权，也无法满足客户的定制需求。询问不在“菜单”上的内容完全是在浪费时间。而这一现状对于理财顾问来说，正是一个机会。

如果方法得当，构建基于养老目标的投资组合并不像大多数人想象的那么难。只要积累了相关知识，你就可以分析客户的情况，并向他们展示如何进行管理以消除他们的困惑。通过了解客户的现状以及他们的诉求，你可以更好地采取行动以达到理想的效果。

理财顾问和客户需要知道的大部分内容都浅显易懂——这是有意义的。本书大部分内容是面向金融专业人员的；如果你的目标只是了解需要做什么，并能够与你的理财顾问进行明智的交谈，那么你可以略过书中关于技术细节的部分。本书的每一章旨在增进了解，提高专业性。看完本书，你至少会对需要做什么有更好的了解，即使你跳过了关于如何做或如何做好的内容。

本书的大部分内容是说明性的而非技术性的。如果你感兴趣并且有耐心，那么本书的每一章都会对你有所帮助，本书中关于组合构建和主动风险管理的内容较抽象，但笔者已经尽量减少抽象的描述并增加具体的例子。书中部分内容涉及所使用方法的理论，这些理论对于想要了解那部分内容的读者来说十分有用。

对于理财顾问来说，在阅读本书的过程中，你将花大部分时间学习如何进行操作，及如何为客户创造更多价值。大部分内容集中在如何保障客户退休后的保底生活以及满足客户更高层次的消费期望。你还将获得一系列可用于和客户沟通的产品列表。本书介绍的方案都经过长期实践的检验。你的工作是了解客户的偏好，并选择适合他/她的方案。对于个人投资者来说，你可以通过阅读本书来学习自行管理养老金或者选择合适的理财顾问代为理财。

在写本书时，笔者没有收到任何公司的资金。笔者写本书的目的是进行投资者教育，或者帮助理财顾问更好地开展业务。因此，本书旨在帮助专业人员了解如何管理资产组合，以满足客户的养老消费需求。部分读者可能会发现本书很有用，本书不仅仅是对普通读者的简单指导。对于专业人员，笔者试图提供一个解决方案的框架，以便其扩展到自己的客户群。这些专业人员可以是：
 代理下单的销售人员。
 募资人。
 投资组合经理。
 保险规划师。
 财务规划师。

部分：提出问题
部分（至五章）介绍了本书的背景，讨论了人们退休后的收入来源。前面几章聚焦于如何解决养老金投资组合的构建问题。若将本书看成一个解决问题的过程，则部分旨在帮助你了解关于投资组合问题的重要方面，随后的第二至四部分将逐步展开解决相关问题的细节。

章“聚焦投资组合和生活阶段”，介绍了退休生活规划绝不能简单等同于传统的理财规划。
第二章“自上而下的视角：养老金投资的经济学模型简介”，概述了经济学家过去40年的理论研究成果，以及与养老有关的投资组合的配置决策。这里提供了一个有用的方法来解决问题，并将问题分为两部分：满足客户的保底支出需求和满足客户更高层次的消费需求。部分中其余内容的重点是讨论如何满足客户的保底支出，我们将满足客户更高层次的消费需求放到第二至四部分。在第二至四部分，我们将讨论投资组合的具体配置和养老金投资组合的风险管理流程。
第三章“保底投资组合的重要性”，介绍了保底投资组合以及用于构建保底投资组合的产品类别，并进一步介绍了如何将需求与资源匹配，目的是实现我们期望的生活方式。
第四章“货币化死亡风险：年金和长寿保险”，从风险的角度，讨论了与寿命相关的产品是如何运作的，以及个人货币化死亡风险的能力。目前，约有15%的养老资产持有保险产品，例如年金。对很多人来说，这是他们持有的养老产品。其实，还有很多保险产品，大多数个人投资者对其不甚了解。第四章的目标是增进客户对保险产品的了解，并配合第三章帮助客户确定保险产品是否适合自己。
第五章“利用资本市场产品构建保底投资组合”，简要介绍了如何利用资本市场产品来满足保底支出需求。这虽然不是一个全面的指导，但本章与第四章一起提供了一个视角，帮助我们了解了用标准的有价证券（如股票和债券）保障生活方式的可能性。读者可结合第三章的内容，来理解第五章有关保底投资组合的概念。
第二部分：构建养老金投资组合
第二部分旨在帮助你从“纸上谈兵”转换到付诸行动，这是一个从量变到质变的过程。在这一部分，我们从一些简单的养老金投资组合的构建开始，这与传统的投资理财理念类似。我们有两个目标：个目标是，向理财顾问和个人投资者阐述，通过从传统的理财规划自然地向养老金投资组合的转变，我们可以为退休生活做好准备；第二个目标是，证明构建养老金投资组合并不一定要有剧烈的转变，转变应能让客户接受，并具备可拓展性。

第六章“构建养老金投资组合”，介绍了养老金投资组合的基本构建方法。对于那些仍在工作或处于退休前财富积累阶段的人来说，本章介绍了养老金投资组合构建的具体方法。对于所提供的投资组合的构建方法，个人投资者可直接使用，专业人员可用来向多个客户提供服务。第六章的后一部分提供了11个关于使用应税和税收优惠账户常见陷阱的清单。
第七章“根据年龄和生活方式构建实用的资产配置组合”，提供了一些资产配置的实例，帮助读者理解构建完整养老金投资组合的实用功能。本章提供了与生活必要支出、长寿风险、预防性需求相关的资产配置指导。我们还讨论了保障生活方式与个人风险承受能力的关系。第七章有助于读者厘清保险产品与债券等标准资本市场产品的区别。

第三部分：管理养老金投资组合
不管是被动管理还是主动管理的投资组合，都需要我们随时监控并进行重点分析。对于被动管理的投资组合，我们的目标是将投资组合维持在约定的配置比例上。对于主动管理的投资组合，我们的目标是在限定的风险范围内寻求更高的回报，但这一风险不能危及我们退休后的保底资产。

第八章“养老金投资组合的再平衡”，介绍了即使你为养老金建立了被动投资组合，也需要定期进行再平衡以达到配置的目的，并避免过度的风险暴露。我们这里谈到的再平衡是针对养老金投资组合的，这与传统的理财规划有所差异。在我们的案例中，再平衡是一个微妙但不困难的问题。传统的再平衡方式，对于投资组合中可自由支配的财富部分仍然适用。
第九章“养老金投资组合的主动风险管理”，展示了在保障保底投资组合的基础上，如何主动进行风险管理。我们介绍了如何审慎地暴露风险，以获得更高回报。值得注意的是，通过历史收益分析发现，主动承担一点风险可以极大地提高我们退休后的生活水平。另一方面，历史回报也告诉我们，若主动暴露的风险较大，即使积极主动地管理风险，也可能实现不了预期的高收益。

第四部分：从理论到实践
读到第四部分，你应该对养老金投资组合的重要考量因素如构建方法及管理技巧有了深入的了解。接下来，这一部分试图帮助你将养老金管理服务融入你的传统业务模式。我们力求在现有模式下实现自然转换。为此，我们强调在现有条件下进行转换，并了解客户定位的微妙变化，以及如何使产品融入我们的框架。这里涵盖了大量针对不同细分市场的投资组合的案例（在第十四章中）。本书的后一章集中讨论了关于投资组合的不利的传言和谬论，以及面对资产缩水时的应对方法。

第十章“转换阶段”，将关注点从理财规划转移到保障退休生活上。本章的目标是让传统理财规划自然地转向养老金投资组合，并使客户易于接受这个转换过程。本章展示了组合转换的时机和方式。
第十一章“提出方案”，将本书的观点汇总，以便理财顾问可使用全书内容，向客户提供投资建议。此外，我们使用直观简洁的方式，展示如何将传统的理财规划转变为适用于退休人员的养老金投资组合。
第十二章“客户定位”，综合了前几章有关客户定位的内容。如你所见，传统理财规划的客户定位与养老金投资组合的客户定位存在着微妙、深刻的差异。本章旨在展示产品设计人员、营销人员和理财顾问针对不同细分市场如何提供产品方案。
第十三章“产品和投资组合样例”，提供了适用于各类客户的研究案例和投资组合样本。虽然没有介绍特定的产品，但这些投资组合仍具备相当的实用性。
第十四章“帮助客户构建养老金投资组合”，帮助你从客户的角度出发，为客户提供一些帮助，以满足客户的需求。
第十五章“账户拯救行动，错误和谬论”，旨在指导客户如何摆脱养老金可能不足的困境。我们首先讨论了养老金投资组合中常见的错误和谬论。然后，我们讨论了如何使自己的养老金投资组合从2008年的经济危机中恢复，以及如何帮助深陷财务困境的客户解决问题。

附录
本书还包括两个附录。

附录A“生命周期规划的理论研究历程”，介绍了第二章所涉及内容的更多技术细节。它的技术性更强，比正文内容更加深入，但仍可供普通投资者阅读。
附录B“专业人员使用指南”，介绍了无论理财顾问的业务模式是代理下单还是主动管理客户资产，服务的客户是机构投资者还是个人投资者，应如何限度地发挥本书的作用。