REITs投资指南

1.REITs作为房地产行业变革的下一个机遇，投资者新蓝海，持续成为房地产市场以及资本市场投资热点。

2.中国正在落地发起中国版REITs，REITs成为资产证券化*热产品类别。这是一本专业机构和投资者系统了解REITs实操不可或缺的参考书。

3.市场同类书偏理论，本书为具体投资策略实践，运用精选的案例和翔实的数据，全方位分析了REITs相关的投资决策要素，对实际操作有很强的指导意义。有助于金融从业人员建立对REITs的直观理解，并吸收美国REITs的发展经验。

4.蔡建春主任作序推荐，朱进元、姚江涛、汪静波、吴卫军、唐斌老师联袂推荐，以及中国资产证券化研究院院长林华教授领衔的*专业的翻译团队，提升业内影响力。

5. REITs投资入门读物。逻辑清晰，内容可读性强。

马克·戈登（Mark Gordon）

《墨西哥湾岸商业评论》（Gulf Coast Business Review）责任编辑。《墨西哥湾岸商业评论》位于从坦帕（Tampa）到那不勒斯（Naples）的佛罗里达州湾岸地区，是一本包括商业趋势、公司运营、企业管理和创业创新等内容的周刊。之前，马克从事过7年日报记者工作。

原版前言

某种意义上，标题中包含“不动产”和“信托”的书，销路会很窄。在过去两年左右的时间里，全美一度火热的房地产市场迅速冷却，大众还没有建立对房地产市场的足够信任。

不过，不动产，以这种或那种形式，始终与人们的日常生活如影随形。不动产无处不在，从阅读本书的读者的家或办公室，到写作本书的作者的家，或出版本书的出版社。实际上，人的一辈子都离不开不动产，从孩子出生的产房，到有些人度过生命最后时光的养老院。

特定区域的空地是不动产，可能是县政府或市政府拥有的一块宗地，计划建一所学校；也可能是一大块土地，某家房地产开发商计划建设成千上万套住宅。过去两年，由于开发商和大宗土地买方在等候市场回暖，并未出现较大规模的住宅开发项目。

第9洞特别难的高尔夫球场、孩子们玩沙子的公园、购物中心、市政厅等，都属于不动产的范畴。很多标志性的地标建筑本质上也是不动产，如帝国大厦、西尔斯大厦，甚至著名的西雅图鱼市场。

不过，不动产行业，特别是其中的商业不动产，对大多数人来说还是比较神秘的。

除了买卖或租赁房屋、公寓，很少有人了解谁拥有这些物业及这些物业最初如何建成。像唐纳德·特朗普（Donald Trump)这样的大佬可能因为拥有一些豪华公寓楼而登上报纸头条，但是像他这样的人所持有的不动产数量，与全国的不动产总量相比，也只是沧海一粟。

数量更多的商业物业，是由数百万资金比特朗普少很多、名气也比他小很多的人共同拥有。他们可能拥有联排零售街区的一小块物业、一座仓库的一小部分，或抵押贷款组合的一个份额。这种所有权是通过投资房地产投资信托基金来实现的，即我们常说的REITs。

本书试图解释REITs的来龙去脉、上下波动、历史发展，以及投资者风险与收益的相关知识。

在美国有超过200只公开交易的REITs，总资产超过4 500亿美元。REITs，至少那些不动产控股公司，可以控制很多资产，从公寓楼到动物园，这些REITs被称为权益型REITs（equity REITs)。

还有另一类REITs被称为抵押型REITs(mortgage REITs)，实际上是指持有抵押贷款组合的控股公司。第三类REITs是权益型REITs与抵押型REITs的混合物，称为混合型 REITs(hybrid REITs)。

在此背景下，本书一个很好的起点是解释REITs的各项特征，或者更进一步，探讨是什么东西让REITs如此特别，可以单独用一本书来介绍。

本书的前五章详细介绍了REITs的发展历程。时任全美不动产投资信托协会（NAREIT）高级副总裁和总顾问的托尼·爱德华(Tony MEdwards)，在1999年的国会听证会上表示，美国国会在1960年创设REITs的目的是“允许各行各业的民众投资分散化、专业化管理的房地产企业”，NAREIT是行业领先的协会与院外游说集团。

REITs在许多方面取得了成功。无数保守的长期投资者追逐REITs，包括个人投资者和机构投资者。根据定义，REITs应当将其不低于90%的年度应税收入以红利方式分配给其股东。作为这项义务的交换，国会放弃对REITs征收公司层面的所得税，只要REITs遵守其他税法规定。

正如第三章更为具体的介绍，REITs不是普通投资者冒充房地产大亨的一种方式，它不只是小黄人的大富翁游戏。

实际上，除了较高的可预测性和较低的风险水平外，REITs还有一些投资方面的特征，诸如可分配现金（CAD），有时是指可分配资金（FAD），反映了REITs向股东以红利方式分配现金的能力。在大多数情况下，这种分红是指某只REIT在支付与不动产或非不动产相关的各项成本之后的剩余金额。

与REITs投资相关的CAD和其他技术问题，将在第三章进行介绍。

本书的第六章至第十三章介绍市场上可以选择的全部种类的权益型REITs的初步知识。某只权益型REIT可能基于持有和出租目的购买和开发物业,REITs并不像开发商那样只是建设或销售物业。

权益型REITs像一个大家庭。它们由很多分支构成，有时在全国范围内开展业务，单个物业有不同功能，总体上又构成一体。实际上，它们共同构成各种各样的REITs子行业。

REITs家族可以划分为以下类别：办公类、住宅类、零售类、工业类、医疗类、自助储藏类、酒店类等。

本书的第十四章至第十五章涉及买卖REITs份额的相关问题。投资者拥有很多选项，在约12类REITs中有超过200只权益型REITs。

犹如任何一类投资行为，选择有时意味着风险。在REITs领域，一个潜在的风险就是供给与需求，即我们所熟知的过度建设与超额供应。换言之，特定市场中特定物业类型的过度建设会降低出租率，因为物业的供应量超过需求量。

下降的租金水平，反过来会导致物业转让价格的降低。

对REITs产生类似负面影响及多米诺骨牌效应的风险因素还有上升的利率水平。首先，较高的利率水平意味着较高的借款成本，往往会降低REITs的长期收益率;其次，较高的利率还会对总体经济产生负面冲击，反过来会导致对不动产物业的需求减少，此处又再次涉及供给与需求问题。

此外，利率水平上升有时会造成REITs股价的下降，以及影响总体股市。对于REITs来说，利率对股价可能有长期影响，因为投资者会到其他地方寻找收益率更高的资产，比如债券。

REITs还存在一些特有的风险，第十六章将介绍这方面的知识。

出生于1960年的REITs，在投资领域还是年轻人，拥有良好的发展前景，特别是考虑到技术进步，信息与数据更加丰富、易得，对REITs进行研究比过去更加容易。

在最近10年，REITs行业取得了一些突破性进步。例如，在2001年，通过REITs行业人士多年的游说，芝加哥的股权办公不动产公司(Chicagobased Equity Office Properties)替代德士古石油公司(Texaco)纳入标准普尔500指数，终于有首只REIT成为标准普尔美国指数的成分股（股权办公不动产公司后来被一家私募股权公司私有化，不再是一家公开上市交易的公司）。

在股权办公不动产公司之后，一些其他REITs加入标准普尔400中盘股指数及标准普尔600小盘股指数。在2007年年底，有13只REITs加入标准普尔500指数，有15只REITs加入标准普尔400中盘股指数，还有18只REITs加入标准普尔600小盘股指数。

REITs纳入这些指数，诸如被密切跟踪的标准普尔500指数，被视为受邀加入更大的投资平台。事实上，首次将REITs纳入这些指数，标准普尔对REITs行业的推动比其宣称的作用更大：“REITs已经成为经营性的公司，与在美国主要股票交易所挂牌上市交易的其他公众公司一样，受制于同样的经济与金融因素。”

房地产投资信托基金（REITs）是一种不动产的证券化工具，有效解决大宗物业的长期持有和份额化问题。REITs帮助持有型物业实现资产盘活，推动经营性物业的优质运营，提高大宗物业的份额化和流动性。本书重点介绍了各种类型的大宗物业的资产特点、投资要点和主要投资案例，是一本非常重要的房地产投资信托基金投资指南。

——朱进元 保险业协会会长

《REITs投资指南》详细解释了REITs的发展历程、分类特征、投资相关技术、特有的投资风险等。通过介绍REITs风险与收益的相关知识，为广大投资者认识并掌握这一新的投资工具，打下坚实的基础。

——姚江涛 中航信托董事长

物业的价值不仅体现在现期的价格上，更体现在长期的使用价值上。REITs就是这样一种资产证券，它既实现了物业的长期持有和优质运营，又实现了金融工具的流动性和份额化。这本书深入浅出地介绍了REITs的基本情况、历史发展、投资类型和估值方式，有助于金融从业人员建立对REITs的直观理解，并吸收美国REITs的发展经验。

——汪静波 诺亚财富创始人、董事局主席兼CEO

《REITs投资指南》运用精选的案例和翔实的数据，全方位分析了REITs相关的投资决策要素，对实际操作有很强的指导意义。这是一本专业机构和投资者不可或缺的参考书。

——吴卫军 普华永道北京首席合伙人

《REITs投资指南》深入浅出地介绍了REITs的概念及投资方法，望更多的中国读者可以通过本书，了解REITs这一在西方国家历史悠久、被广泛使用、长期收益优于大部分其他资产的投资工具。中国房地产已从增量时代进入存量时代，REITs作为存量不动产证券化的*重要的工具，不论是对地产从业人员或是对广大投资者来说，都是一扇通往新时代的大门。

——唐斌 前海金融资产交易所总经理

推荐序/蔡建春

金融是现代经济的核心，是解决我国经济发展“不平衡不充分”问题的重要一环。“沉舟侧畔千帆过，病树前头万木春”，唐代诗人刘禹锡的这句诗揭示了新事物替换旧事物的历史规律，也寓意着社会在不断前行的过程中，符合发展规律的新生事物将具有强大的生命力。随着中国特色社会主义进入新时代，社会主要矛盾的转化，当前金融服务领域也面临新的转变与制度的推陈出新。如何着力解决经济发展“不平衡不充分”问题，更加注重质量和效率，让金融真正回归服务实体经济的本源，更好地满足实体经济日益增长的金融需求，是新时代向我们提出的新挑战。

习近平总书记在党的十九大报告中提出“加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度”的要求，这为未来金融领域与资本市场的服务重心指明了方向。改革开放以来，伴随着中国经济的高速增长，房地产行业经历了20余年的高速发展期，形成了以银行信贷、非标融资和信用类债券为主要渠道的传统房地产金融模式。当前，中国的房地产市场逐步步入以存量为主的时代，以住房租赁为代表的对存量资产的有效经营和配置将是未来房地产领域的重要发展方向。相应地，资本市场也必须辅以新的模式来适应新的变化与需求。推进住房租赁市场发展，增加租赁住房的有效供给，离不开金融市场、资本市场的服务和支持，而REITs将可能在支持住房租赁市场发展中发挥重要作用。

发展住房租赁行业，需要充分合理利用社会资源，促进经营模式转型，降低投资风险。“租购并举”住房制度的建立，将引导住宅发展模式从原有的“开发—销售”转向“开发—持有—运营”模式。对于长租公寓类企业而言，其租金收入较为稳定，而REITs作为资产证券化的一种方式，可以较好地满足住房租赁企业的需求，有助于促进形成房地产长效机制。美国、日本及新加坡等国外成熟市场实践表明，REITs是推动住房租赁行业发展较为有效的金融工具之一。以美国为例，公寓与住房租赁在全部REITs基础资产类型中排名靠前，并大部分面向个人投资者发售。美国REITs中公寓类REITs占比13%，其中居前位的MAA、AVB、EQR分别持有公寓套数99万套、84万套、78万套，3只REITs市值超过600亿美元，成为公寓市场最主要的供应主体。通过公开市场REITs投资，引入长期资金和机构投资者，可以有效解决该行业存在的资金久期错配问题，降低经营风险，提升资产流动性。

发展住房租赁行业，需要支持更多类型的住房租赁企业成长。除了传统房地产开发商外，近年来涌现了诸如链家自如、新派公寓、魔方公寓等基于中介服务、创业类型的住房租赁企业，有效丰富了住房租赁服务类型，满足了特定人群的个性化住房需求。但上述大部分企业都面临较大的融资压力，尤其处于初创期或发展期的企业，很多还不能产生盈利，单纯依靠主体信用进行融资很难。此外，对于很多住房租赁企业而言，为了能加快发展布局，其往往采用租入房源的轻资产运营模式，但这一模式在助其快速扩张的同时，也导致其没有抵押物从银行获得贷款。REITs出现后，这些住房租赁企业不再依赖主体信用评级便可获得低成本资金，使得各类资产持有方获得股权投资、信贷资金支持，成为一个资产收购平台，持续不断地获取新的房源，进而促进不同类型，尤其是个性化、精品化住房租赁企业的发展。

发展住房租赁行业，需要发扬工匠精神。营造精益求精的敬业风气，发扬工匠精神是习近平总书记向我们提出的要求和期待，是新时代经济发展从数量扩张转向质量提升和结构优化的必备条件，也是深化供给侧结构性改革的具体要求和路径。在扩大租赁住房供给的同时，也需要重视提升供给质量，满足不同层次人群的住房需求，向高中低端不同消费者提供住房租赁服务。REITs将会激励更多具有经营能力和持之以恒精神的企业家参与到行业建设中来。对于机构而言，尤其是银行、保险、基金等专业投资机构，通过投资REITs可以深度参与到房地产行业的优质资产中。一个理性的金融生态，将会鼓励富有工匠精神的社会风气逐渐形成。

事实上，REITs不仅仅是指“房地产”投资信托基金，其涵盖范围可以扩展到铁路、高速公路、通信设施、污水处理设施等基础设施领域，这些资产都可以理解为“不动产”。我国的基础设施投资建设面临庞大的资金需求，根据国家统计局数据，2016年我国基础设施固定资产投资达到1189万亿元，同比增长174%，在国家对地方政府债务规模实行限额管理的背景下，亟须社会资本填补原由政府主导的投资空缺。海外经验表明，REITs是基础设施领域重要的融资渠道之一，其也应助力我国基础设施领域政府和社会资本合作项目的开展。

国务院办公厅〔2016〕39号文《关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见》提出：支持符合条件的住房租赁企业发行不动产证券化产品，稳步推进REITs试点。2016年10月，国务院颁发〔2016〕54号文《国务院关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》，提到要运用企业资产证券化的方式来化解企业杠杆率过高的问题，要发展REITs，鼓励房地产企业向轻资产的经营模式转型。可以说，在宏观背景下，REITs的发展已经上升到国家层面的发展规划中。

结合我国REITs现状，继续加深探索与实践至关重要。美国REITs市场从1960年开始发展，到现在已经超过了50年，市场规模已超过1万亿美元。我国境内由于缺乏专门针对REITs产品的法律法规，市场一直未出现完全符合国际惯例和标准的REITs产品。但在“租购并举”已成为国家重要方针政策的当下，进一步探索与研究REITs具有较强的现实意义。近年来，国内金融机构在现有金融监管法律框架下推出了一批在功能上与海外成熟市场REITs产品具有一定相似性的类REITs产品。几年来的实践表明，类REITs产品由于适应市场发展需要，满足企业降低融资成本、去杠杆，助推企业转型的内在需求，显示出了强大的生命力，市场规模逐步攀升。这为监管部门积累实践经验、完善规则体系、推动标准化REITs的发展提供了很好的分析、研究样本。

2017年以来，在上海、深圳证券交易所涌现了包括保利租赁、链家自如、新派公寓、魔方公寓等住房租赁资产证券化及类REITs项目。上述项目的推出既符合国家大力推进租赁住房市场建设的宏观政策导向，也为资产证券化在各实体经济领域的广泛、纵深运用进行了市场化的尝试和拓展，并带来了可观的经济与社会效益。类REITs和住房租赁资产证券化的发展，对解决房地产企业租赁住房投资回收周期过长的“后顾之忧”、通过资本市场实现住房租赁市场轻资产运营模式提供了现实案例，有望增强包括房地产企业、股权投资基金在内的各类主体加大租赁住房投资的信心和动力。

基于当前住房制度变革以及基础设施建设需求不断提高的背景，为合理借鉴美国等发达市场的经验，推进中国REITs市场的稳步、健康发展，中国资产证券化研究院的林华院长组织翻译了该书，从REITs的定义、财务分析、投资估值、类型等多角度、全方位地向我们展示了REITs发展的过程和逻辑。该书对我国下一步发展REITs市场、制定相关政策、引导市场投资者合理评判REITs产品有很好的参考价值和借鉴意义。