描述
开 本: 16开纸 张: 胶版纸包 装: 平装-胶订是否套装: 否国际标准书号ISBN: 9787313202369
期权交易的核心是波动率，一是实际波动率，二是隐含波动率。围绕这两个波动率，期权交易全流程涉及波动率分析、波动率曲面构建、期权定价、风险特征分析、头寸管理和估值等问题。据此，本书分六个部分进行介绍。*部分介绍期权的基础知识；第二部分介绍期权如何进行定价，包括风险中性定价和市场管理；第三部分介绍期权的风险特征；第四部分介绍期权交易的实质；第五部分介绍期权波动率交易，着重介绍期权隐含波动率曲面构建；第六部分介绍期权交易及估值，由动态对冲、头寸管理和数据曲线等内容组成。
本书适合市场期权交易人员、高校学生，及期权领域研究人员阅读。
目 录
第1章 一切皆概率 1
1.1 理性判断与统计概率 2
1.2 概率幻象 3
1.3 期权与概率 6
1.4 本章小结 9
第2章 现代期权的诞生与发展 10
2.1 破茧 10
2.2 繁荣 14
2.3 现代期权 15
2.4 本章小结 27
第3章 风险中性世界的期权定价 28
3.1 BSM养成之路 29
3.2 本币世界的BSM方程 34
3.3 外汇世界的BSM方程 37
3.4 圣杯现身 38
3.5 Martingale 42
3.6 优美的分叉树 49
3.7 Monte Carlo模拟定价 53
3.8 期权费的表示方式 56
3.9 外汇期权费表示 59
3.10 消失的飘移项 64
3.11 BSM模型的再挖掘 65
3.12 本章小结 67
第4章 期权市场惯例 68
4.1 市场的惯例 68
4.2 市场如何交易期权 76
4.3 本章小结 82
第5章 期权风险参数 83
5.1 风险参数全景图 85
5.2 Delta 100
5.3 Gamma 110
5.4 Vega 115
5.5 Theta 121
5.6 Rho 122
5.7 Vanna 128
5.8 Volga 132
第6章 期权交易的核心是波动率 133
6.1 显性的相关性 133
6.1 期权头寸分解与对冲 135
6.2 单笔期权交易的分解 139
6.3 期权组合的分解 143
6.5本章小结 152
第7章 波动率 153
7.1 何为波动率 154
7.2 波动率分类 154
7.3 历史波动率 157
7.4 已实现波动率 169
7.5 波动率之锥 171
7.6 隐含波动率 172
7.7本章小结 176
第8章 隐含波动率曲面理论 177
8.1 何为波动率曲面 178
8.2 波动率曲面的作用 180
8.3 黏性规则 181
8.4 波动率曲面构建模型 186
8.5 无套利条件 187
8.6本章小结 188
第9章 波动率曲面构建之场内期权 189
9.1 场内期权交易 189
9.2 Vanna-Volga模型 190
9.3 SVI模型波动率曲面 197
9.4 本章小结 202
第10章 波动率曲面构建之场外期权 203
10.1波动率曲面的样条插值 203
10.2 从Market Strangle到Smile Strangle 205
10.3 SABR模型波动率曲面 209
10.4 本章小结 218
第11章 动态对冲及头寸管理 219
11.1 何为对冲 219
11.2 对冲策略 225
11.3 资金管理的意义 229
11.4 凯利公式的下注启示 231
11.5 期权交易的杠杆 233
11.6 多维的期权交易 234
11.7 头寸抽象与模拟 236
11.8 复盘与庖丁解牛 238
11.9 本章小结 240
第12章 市场数据曲线及估值 242
12.1 市场数据曲线 242
12.2 估值逻辑及原则 246
12.3 本章小结 248
参考文献 249
自 序
真正使我下定决心写下这本书要归功于这几年的经历。过去几年里，我喜欢和年轻朋友聊天，这些年轻的朋友有亮丽的教育背景，甫毕业对期权就已经有非常深刻的理解，的一点缺憾，就是对实际的期权市场了解不足。不过，对漫长的交易员生涯而言，这不是什么大不了的事情。但当我遇到一批又一批这样的朋友时，就让我产生一个简单的想法，也许这不是教育的问题，而是市场的问题，来自交易员视角的著作太少了，如果能结合自己这几年的实践经验，写本书具体、全面，好还能有点深度地介绍一下期权交易的操作，不失为一件有意义之事。
目前，大多数教材，或者市场交易员，言必称Black-Scholes-Merton（BSM）模型，也必然少不了delta、gamma和vega等风险参数，但BSM的起源和经济含义对交易有什么启示？我们半句不离的delta，到底指的是哪一个delta？实际操作中数目众多的delta分别又有什么含义，那么多的参数又有什么联系？这些都是非常基础却有意义的问题，但又是很多书上难以找到答案的问题。
更进一步地说，既然期权交易的核心是波动率，那么波动率所具有的多层次内涵，涉及多个统计概念，它们是怎么和期权交易联系起来的呢？我们又怎么构建一张可交易的波动率曲面呢？这些问题往往是书里缺失的内容。更不用说，交易的头寸和估值管理，更不是课堂的授课目标。
正是带着这些想法，写下此书，或许读者能够从本书中找到部分答案，或许没有答案但有一个思考的方向，但只要能触动思考，或者能给读者带来微小的启发，就已达到写作此书的目的。
另外，也有一些粗浅的工作感悟与读者分享。
，在交易中要建立多资产相互校验的逻辑体系。期权交易并不只是期权交易，世界是相关的，这种有趣的，甚至有些神秘的相关性将世界万物联系在一起，使地球在茫茫的宇宙中成为一个生命的孤岛。蝴蝶效应，即相关性。过去几十年里，金融市场风云变幻，金融危机，是全球资金环流掀起的波澜。期权市场必然不是孤岛，甚至不同产品的期权市场之间也存在动态相关性。因此，期权的交易决策，必须建立在多资产、多层次和多维度的相互校验逻辑体系之上。
第二，融入市场，掌握市场情绪。隐含波动率本身就带有浓厚的交易情绪，这种情绪，一方面直接来自其标的资产的波动预期的变化，价格和损益的变化都会在交易员的心里掀起波澜，而内心的躁动一定会反映在价格或预期上；另一方面，还可能来自金融市场波动的溢出效应，或者来自更为间接的蝴蝶效应。例如，人民币期权隐含波动率的变化，在2015年6月份A股开启暴跌模式的时候，由于人民币兑美元汇率即期一直被压制在6.21的位置，日间的波动幅度很小，甚至个别交易日的日内波动率幅度不足10个点差（pips），但是在7月底，由于“国家队”在救市过程中一波三折，而且没有明确的证据和迹象显示“国家队”的救市稳定了股市，由股市波动引发的恐慌情绪逐渐传导至汇率市场，对于市场中的交易员而言，毫无疑问大家都很熟悉*狙击香港金融市场中，对汇率与股市的相关性和联动性的精彩运用。况且，在当时，由于人民币兑美元汇率极其稳定，很多汇率交易员也将注意力投向股票市场，或隔岸观火，或幸灾乐祸，但是当耳闻目睹股市保卫战中“国家队”节节败退以及种种相关传闻后，心已动，暴风骤雨将至，2015年7月8日人民币期权隐含波动率开始大幅度攀升，伴随而来的是掉期价格的快速上升，1年期限掉期点从7月6日的1 480基点，首先攀升至1 600点，7月8号再攀升至1 710点。
我们从更大的视角去看，还有什么原因导致2015年至2017年的人民币汇率压力陡然增大呢？如果股市是内在的触发因子，外部的因素又是什么呢？这就需要交易员建立全球性的大循环思路，而不是局限于波动率维度开展期权交易，只有建立覆盖各种相关性的研究框架，厘清金融市场之间的信息传导、价格传导和情绪传导，才能更好地理解市场演变的因和果，但这仍然不是重点，重要的是在此基础上建立的逻辑相关性，并不断地在市场中校验这样的逻辑，直到建立胜率更高的交易逻辑。
第三，社会认知远比数学模型更重要。有必要对已经是期权交易员，或者将要成为期权交易员的读者坦诚交代一点。本书仅仅对理解期权交易这一市场有一定的帮助，也可能在一定程度上有助于读者在进入期权市场前加深对期权市场的理解，但也仅限于此。一定记住，真实的期权交易要复杂得多，复杂的是交易员自身及市场从业人员的人性，复杂的是每个人社会认知的巨大差异，复杂的是头寸、损益和价格变化对于人性的微妙影响，复杂的是交易员对这些复杂性所作出的反应。也就是说，我们对于人性和社会的认知，其重要性远高于数学模型。
第四，即便是人性之外纯粹的数学问题，也需要认识其中的缺陷。本书所阐述的大量理论定价模型，实质上只适用于风险中性世界，所有的模型都不可能完美刻画真实的物理世界，更无描述人性的参数，市场上常用的这些模型在推导过程中都进行了大量简化假设，这些因素必然导致模型错误定价真实的风险，立志于走得更远的交易员应该记住这一点，并且在实际的定价和交易中捕捉那些错误，即便不加以利用，也应该知道如何避开它们。忘掉完美的风险中性世界！
第五，独立思考问题。无论在生活中如何理性，无论持有或不持有信仰，但在交易中，必须要有独立思考的信仰。在实际的交易中，交易员一定会面临各种各样的消息来源，各式各样的rumos，交易员必须选择一个信仰。选择这一信仰的前提必须是独立思考的结果，独立思考是理解许多市场行为的关键。例如，国内的股票市场常常被污为“赌场”，国民性也常常被贴上“嗜赌”的标签，由此产生了许多“韭菜”段子，但我认为国民有些冤枉，真正的根源是缺少独立思考的结果。君不见，股市熊，谁在鼓动？股市牛，谁在起舞？股市灭，谁背锅？其实，这些现象早在经典著作《乌合之众：大众心理研究》里就描述过，“一个群体，要失去实事求是的能力，让真实的东西被跟它毫无关系的幻觉所代替，并不需要很多人。几个人聚在一起就构成了群体，那时，即使是杰出的学者，面对专业以外的东西，他们也会表现出群体的所有特征，每个人的观察能力和批判精神都消失了”。撇开该书的性别偏见和种族偏见，它对群体与个体的描述非常到位，群体往往具有非理性、盲从、情绪化、化和低智商化等特征，群体的这些特征必然影响其中个体的独立思考能力，因此，要警惕交易员个体陷入市场的大群体之中。理解这些，就不难理解当下的社会现象，无论是“时间就是金钱”，还是无孔不入的各种现金贷，以及当今金融市场的各种异象。对一个社会来说，所有人的独立思考是有效率的。康德说，所有人都有权达到独立思考的状态。对于交易来说也是如此，独立思考，理解人性，能够帮助交易员更好地把握交易机会，正如我非常喜欢的《穷查理宝典：查理·芒格的智慧箴言录》（Poor Charlie‘s almanack: The Wit and Wisdom of Charles T. Munger）中的一句话“逆向思考，始终逆向思考（Invert，always invert）！”
第六，保持谦逊，be hungry，be foolish（求知若饥，虚心若愚）。虽然这个市场有许多聪明的人，但伟大的交易员之路并非只有天资聪颖一条路，勤勉，好学，善学，同样可以走出一条伟大的交易员之路。正如巴菲特所言，要允许自己慢慢变得富有。我们无法度量天分在巴菲特、查理·芒格等投资大师成功中所占的比例，但我们能观察到这些大师的勤勉和谦逊。另外，交易并非零和游戏，别人的失败并不能成就你的伟大，对于绝大多数人而言，提高成为伟大交易员概率的办法只有一条，那就是活得够久，交易生涯足够长。be hungry，be foolish可能是达成这一点的重要素质。后，欢迎来到Option Trading Jungle（期权交易丛林）！
后，在从业的几年里，得到来自中国外汇交易中心的领导、银行间市场的交易员和货币经纪朋友的无私帮助，在这喃喃自语中表示感谢可能是一个好方式，当然，尤其感谢郑正一、Morry，徐海量和诸艺晓等，无法一一列举，所有的情绪就化简成一句：谢啦，朋友们！
碍于作者水平有限，本书定有许多错误之处，读者能够批评指正，我将感激不尽。当然，本书的所有文责自负。
前 言
在进入正文之前，有必要给本书的读者提个醒，告知大家本书有什么，没有什么，以免读者多翻几页之后大呼上当。首先，本书没有“1天上手3天挣钱”“次交易选择期权就上手”“从入门到精通”等模式的内容，这不是本书的思路。其次，很遗憾本书也没有太多市场经验的内容，非本人不愿意分享，一是本着敬畏市场的原则，我始终认为只有读者亲身体会的经验才是真正有效之经验；二是即使同样一件事，不同的人有不同的认知，也会有不同的经验，只有读者自己带着思考，带着交易的压力去体会各种思绪，才会对交易有更加深刻的理解；三是很多时候经验不是好事，市场每天都是新的，我们的脑子也应该每天更新，脑袋中存储太多的老司机思维，某些时候出事概率更大，您说呢？后一点，也可能是本人确实没什么经验，以上只是借口而已。不妙的是，本书有的是大量的算术公式，对一些读者而言可能显得不够友好，也有大量期权交易本质的探讨，这方面本人尽量做到知无不言。
为了避免读者在这里就及时止损，必须插播声明，数学，并非期权交易的，甚至只需要懂得基本的概念和损益特征，就完全有能力交易期权，甚至获得收益。也就是说，期权交易可以是一份非常平易近人的工作，机构交易员可以平易近人地杀价，讨价还价，当然还得配上非常平易近人的薪水。个人投资者可以任性地买买买，或者聪明地卖卖卖，接下来的止损与止盈线性收益产品并没有什么不同。
既然算数并非必需品，那为何还有大量算术公式呢？有以下几个理由。
，数学作为一个工具能够更加清楚地表达期权运行规律。从宏大的视角来说，经济学很难像自然科学一样通过数学公式将经济学原理公理化，数学模型并不能完全准确地描述资产价格的运动，甚至在实践中，很多经济学理论要受到挑战。所以，本书大量使用数学公式的目的，是在解释一些期权运行规律时，让读者能够知其然，知其所以然。实际上，我认为从事期权交易，重要的是市场直觉，但市场直觉无法量化，每个人的禀赋也不一样，这是无法量化和把握的要素，但深入研究期权运行规律背后的金融数学理论，准确地理解经济现象，并做出有效反应的能力是可以逐步提高的，这是交易中具有确定性的部分。从微观的角度来说，在实践中，期权交易员往往还要扮演生产者的角色，需要具备将即期、远期、掉期和期权工具组合的能力，而对组合的定价、损益、风险特征以及对冲方式，理解其背后的数学原理是做出正确决策的步。例如，期权交易员很多时候并非针对单一合约进行投机，而是利用不同期权合约之间定价的差异进行套利，数学公式至少能够作为工具提示哪些合约被高估，以及高估的程度，在一定程度上还能提供投资组合的理论参考收益，这就是数学公式作为工具的意义。
第二，算术公式有助于了解期权交易的底层细节，提高交易胜率。我承认市场直觉极其重要，但量化分析也非常重要，对于市场感觉极好的天才交易员而言，那些数学公式可能并没有太大意义，这些天才交易员对市场，对标的资产高人一等的理解，可以帮助他们战胜市场。但是，能够不讲理地战胜市场的天才毕竟只有极少数，而且从历史统计来看，这样的天才结局往往不是很完美。从期权领域来看，期权交易的本质是波动率，对波动率演变特征以及期权定价基本原理有更加深刻理解的人士，似乎有更高的获胜概率，而认识波动率，可能步还是得了解其数学表达式，根据我的切身感受，从期权的数学公式开始理解市场，其实是容易的一步。
另外，对于绝大多数期权交易员来说，相比交易线性产品，期权交易更大的挑战来源于期权本身的技术细节。一方面，有来自期权本身的非线性特征。举个例子，股票价格上涨，但相应看涨期权成交价格下跌的情况常常出现，甚至股票价格小幅上涨，而其相应看跌期权成交价格上涨数倍的情况也并不少见，此时，只有深刻理解期权本身的非线性特征，才能更好地理解这些现象，也才能培养犯错概率更小的市场直觉；另一方面，还有来自前台交易与后台估值、估值数据源和入账逻辑的差异。这样的差异不仅对前台交易员有用，而且对风险管理、财务和审计等也提出了要求，只有前台和中后台都能够明确并理解这样的逻辑差异，才能使交易与风险管理、估值入账工作更顺畅。细心的交易员可能会观察到一个场景，仅一个delta，专业的交易管理系统就可能给出spot delta、forward delta和adjustment delta等多个数据，如果你连其中的数学差异都不清楚，试想，该如何去对冲或交易哪个delta呢，又如何能真正作出准确的交易决策呢？
第三，具有金融量化（quant）工程师的能力加成或许能够延长交易员职业生涯。当越来越多的交易工作被计算机胜任时，交易员面临失业的风险，而具有数学模型和计算机编程能力的期权交易员被替代的节奏自然就会推迟。当前，越来越多的期权交易员被要求协助开发自动交易系统，期权交易正大步走向越来越高端的自动化交易。现在国际大型商业银行往往开发产品化的交易平台，直接将平台和自动交易接口（API）向同业客户和企业客户延伸，这样的机构期权业务需求往往更偏向于金融量化方面的职位，如果您将来从事金融量化方向的工作或学术研究，当然需要去了解理论和理论背后的技术细节。对金融量化工程师而言，这些数学细节关系到所开发的系统是否计算正确；对于研究人员而言，至少关系到所研究的问题是否真的如其所预期；即使仅仅考虑做一名交易员，也注定有一天需要去了解期权系统的计算逻辑、估值逻辑。
第四，期权交易的数学逻辑有助于提升交易理解的层次。交易员在成长过程中有技术性、理念性和社会性三个层次需要突破。技术性层次又分为两个阶段，个阶段指的是对期权各个量化概念的理解，从期权标的资产价格的技术指标，基本面的经济指标和情绪面的相关指标，到不同产品之间，不同类型市场之间的相关性指标，以及线性产品与衍生品产品的数学原理，都属于广义的技术面，在技术层面更好地理解这些期权量化技术指标，是一个初级期权交易员的基础素养，了解其中的数量化概念，并从中寻找更高的获利概率，避免或减少理解错误导致的损失，也是交易员基本的素养；第二个阶段要求期权交易员能将交易的逻辑数理化、程序化，形成严格的交易纪律，尽量排除人类情感的干扰因素，形成相对稳定的盈利模式。
理念性层次，要求交易员能够将期权交易与资产价格波动的内在逻辑深刻联系起来，能够准确把握不同的经济周期、货币政策周期和波动率周期变化，并能够灵活地在不同的资产之间运用期权工具获利，显然，这里相比单纯的技术层次又提出了更高的要求。
社会性层次，需要期权交易员能够深刻理解市场，洞悉人性的弱点，当然重要的是战胜自身的人性弱点，在反人性的博弈中胜出，如同彼得·史泰米亚（J. Peter Steidlmayer）提出的市场轮廓理论（Market Profile）中提到的观点：交易结果 = 市场理解 ×（交易策略 自我认识）。期权交易也是如此，若想获得好的结果，提高我们对交易的社会性和人性的理解，至关重要。
诚然，期权和其他所有产品的交易一样，远不是数学问题，而是艺术。交易实际上可分为确定性和不确定性两部分。确定性的部分，是我们能够通过模型、数据和理论来证明的那一部分，而不确定性的部分，则是交易中占据主要的一部分，这部分包括市场的情绪、突发因素、交易员个体未知的信息，甚至包括交易员、宏观监管以及微观监管的博弈。所以，不得不说，尽管本书可能有大量篇幅介绍期权定价和波动率曲面构建的理论，但很遗憾，对读者而言，这仍然只是期权交易中确定性的那一小部分。
另外更大的一部分是期权交易够科学，则艺术。斗胆以达·芬奇为例，在达·芬奇诸多的人体解剖、建筑、机械设计和绘画艺术中，《维特鲁威人》（Homo Vitruvianus）是典型的科学即艺术的例子，表面上看它是诸多精妙的几何构图的合体，但这些科学元素叠加在一起，展示的是完美的艺术。期权交易某种程度上也大体如此。期权的交易元素中，无论是波动率、希腊字母参数、波动率曲面构建，还是定价模型，都可以很数学化，但对于这些交相影响的数学元素，如何厘清其运动模式，做到精确控制，科学组织并运用于交易中，则是艺术。
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