通胀螺旋：中国货币经济全面崩溃的十年

推荐一：通胀是信用纸币时代难以消除的金融现象。关于中国的货币问题，过去一个世纪在国际上*被认可也是*权威的著作便是《通胀螺旋》。

推荐二：《通胀螺旋》一书是民国知名金融家、“中国现代银行业之父”张嘉璈先生以亲历者身份回顾法币、金圆改革过程的力作，他的回顾和分析，是我们更全面理解信用货币、理解中国现代金融和经济发展的重要素材，更是了解中国政经变迁不可或缺的文本。作者的亲历记录，胜过所有的道听途说和想象演绎。历史不会重复，但高度的相似性正预示着未来的路径。

推荐三：张嘉璈先生是百年来世界上*影响的华人银行家、学者。二十世纪的诺奖得主米尔顿·弗里德曼先生对中国货币制度的研究，即以《通胀螺旋》这本书及张嘉璈先生的其他言论为参照；当今世界知名中国问题泰斗托马斯·罗斯基先生更是对张嘉璈先生推崇有加，在其给本书的中文版序言中建议眼下的委内瑞拉阅读本书、应对通胀。本书的价值和作者的地位一目了然。

推荐四：本书通俗易懂、贴近生活。如工资、涨价、抢购、配给、薪俸、黄金、汇率、贬值等记录，百年不变、恰如眼前。中间的数据对比，不只可以作为国内各种（历史）争论的终极依据，也可与当下时事对比、同个人对比。

推荐五：《通胀螺旋》所记录时期的法币和金圆问题，国内相关资料稀缺，相关讨论多显零碎。这本书将为市场、民众、学者乃至官员各个群体提供依据。

 

《通胀螺旋》一书是作者张嘉璈先生以其自身经历，全貌地记录了中国自1937年抗日战争全面爆发到1949年间的通货膨胀发展过程。

  因历史和社会政治原因，战前的中国国力羸弱，维持抗战并非易事。作者以当事者的身份，从中国的财政、金融、交通运输、工农业发展、外国援助及中日货币战等诸多方面，详细记录了抗日战争及国共对抗时期战场之外的中国历史。这本书是一部抗战和社会动荡时期的货币史、财政史和普罗大众的社会生活史。

书中关于政府治理、币制改革变迁、中国新式（现代）银行业的发展、财政弊端、城乡／东西部“二元”结构、中国对外贸易的作用等问题的讲述，被西方官学界视为了解发展中经济体发展状况的借鉴，对于今天的中国同样具有参考价值。

 

张嘉璈（1889-1979），字公权，江苏宝山人，民国著名银行家。早年求学于日本庆应大学，学习现代经济、金融理论。回国初期受梁启超提携，曾在袁世凯政府有短暂经历。后进入金融界，先后担任中国银行副总裁、总裁，中央银行总裁、中央信托局局长；期间还曾担任铁道部部长、交通部部长。任职银行界时，张嘉璈先生用其所学现代经济和银行知识，重塑中国的银行业，更以其刚毅的性格和掌握的现代商业规则，程度地保证了银行的独立性，引领了中国新式商业银行的发展方向，尤其奠定了中国银行后续近百年的国际声望；其关于中央银行的思想，在当时同步于世界，对半个世纪之后的中国仍有影响。他因此获得了“中国现代银行之父”“民国银行先行者”的美誉。任职铁道/交通部部长期间，张嘉璈积极推动铁路、公路事业发展，为支持抗战做出了重大贡献；其于1938年命令卢作孚先生的民生公司转运入川人员和军品商货，被后人称为中国的“敦刻尔克”。抗战结束后，张嘉璈受命担任东北经济委员会主任，代表国民政府就东北接收问题同各方周旋，是熟悉东北局势的官员。1947年，张嘉璈受蒋介石委托出任中央银行总裁，适逢中国通胀局势加速恶化之时，后于1948年5月辞职。1949年之后，张嘉璈移居澳大利亚，在大学任教并开始撰写《通胀螺旋》一书，后移居美国，从事教学和研究工作。1979年于美国去世。张嘉璈的兄妹也是具有广泛影响的社会知名人士，如张君劢和张幼仪。

 

于杰，从业于银行和投资领域多年，已翻译出版《时运变迁》、《管理美元》和《通胀螺旋》。目前还担任上海金融与法律研究院研究员。

 

推荐序一

推荐序二

初版序言

初版自序

 

 

部分历史背景

 

章 1939年之前

战前背景

战时通胀的阶段：1937—1939年

 

第二章
战时通货膨胀：1940—1945年

战时通货膨胀的中间时期：1940—1941

战时通胀的后阶段：1942—1945

 

第三章
战时通胀期间后方收入分配变化

 

第四章
战后时期的通胀

 

第五章
中国1937—1949年通货膨胀的综合分析

发展中经济体的通胀隐患

中国的通货膨胀情况

 

 

第二部分总需求的增长

 

第六章
战前政府财政

 

第七章
政府战时的财政和开支

预算

1937—1945年的政府开支增长

政府收入

外援的影响

赤字财政

 

第八章
战后政府财政

预算

政府收入

赤字财政

1948 年降低政府财政赤字的努力

 

第九章
货币市场和对私信贷

货币市场、对私信贷和总需求

战前的货币市场和对私信贷

货币市场在总需求扩张的作用：1937—1940 年

1940-1945 年的对私信贷和总需求的扩张

战时信贷扩张对总需求的影响

战后对私信贷及总需求的扩张

 

第十章
总供给

1937 年之前的供给状况

战时供给情况

战后供给情况

 

 

第三部分反通胀政策

 

第十一章
财政和货币政策

财政政策

战时反通胀货币政策

战后的反通胀货币政策

 

第十二章
外汇

战前外汇政策

1937—1938年的战时外汇政策

1939年的中英平准基金

中美英外汇平准基金委员会

太平洋战争时期的外汇市场

战后外汇政策

1948-1949年后的外汇政策

 

第十三章
对外贸易

战时输入政策

战时输出政策

战后输入政策

战后输出政策

 

第十四章
统制物价和工资

战时统制

战后统制

 

 

第四部分
一些教训和当下的问题

 

第十五章
一些教训和当下的问题

 

附录一
价格走势

附录二
导致总需求增加的因素

附录三
供给

附录四
外汇和对外贸贸易

 

译后记

推荐序一

 

中国在“二战”前几十年的经济发展中，有一代银行家和金融家发挥了至关重要的作用，张嘉璈（1889—1979）先生是他们中的翘楚。

1916年，张先生在中国银行上海分行担任副经理，他带头拒绝袁世凯迫使各大银行停兑的要求，此举让张先生在全国声名鹊起。袁氏的动议当时如果成功，那将在中国切断纸币同白银储备之间的联系，从而开启政府强占银行白银资产、纸币通胀的大门。

通过稳健诚信经营及成功地维持客户的存款价值，在没有政府支持或监督的情况下，张先生和其他银行家使得中国几家主要银行成为动荡的20年中金融稳定的基石。公众对这些银行家及其银行的信任度逐渐提升，从而加速了私营银行纸币对金属货币的替代。由此导致的交易成本下降推动了中国的商业化并减少了国内贸易壁垒。这些变化促进了中国经济增长，中国的人均收入水平因此在1937年之前的几十年间有所上升。

管理得当的纸币有助于促进经济增长，但纸币过度发行则会摧毁经济活动赖以存续的制度。1935年，南京国民政府控制了包括中国银行（张先生已担任其总经理）在内的主要私营银行。两年后，日本的入侵迫使政府从首都撤离，同时也被迫放弃了曾提供大部分财政收入的沿海地区。

没有了税源，蒋介石政府随即通过发行纸币以填补税收下降和支出增加之间的缺口。张先生的书（原本用英文写就，今天才有中文版示人）用简洁通俗的语言阐述了因此引发的通胀形势下的中国政治经济。关于这段历史，我在匹兹堡大学的同事、已故经济学家周舜莘教授（1915—2001）有一本专业性更强的著作：《中国的通货膨胀，1937—1949》（哥伦比亚大学出版社，1963）。

身为战时中国的交通部部长，张先生的著作围绕着官方举措和政府财政展开讨论，阐述了通货膨胀的起源。即便如此，我们从书中能够看到，作者认识到通货膨胀对普通居民生活的灾难性影响，因为投机比农业或制造业更有利可图，而当农民因为担心食品价格可能超过棉花价格而放弃棉花种植后，纺织品生产则陷入了停滞。

这本书是张嘉璈先生精通企业财务和公共财政的证明。后来的中国领导人得益于张先生的洞察力，使其民众免受失控的通货膨胀之苦。那些陷入通胀深渊的国家——比如近的津巴布韦和委内瑞拉——应该思考书中所述的经验教训。

除了支持战前经济增长并留下有关中国通货膨胀的宝贵历史记录外，张嘉璈先生与当时的金融家同行一道，强化了中国的金融诚信文化，尤其是在上海地区，这种文化经受住了战争、恶性通货膨胀和苏联式经济规划的考验。在1982年访问上海期间，我遇到大隆机器厂的代表，大隆机器厂是一家成立于1902年的设备厂，1933年有工人1 300名，1971年的员工数达到4 300名。他们在谈到全额并及时偿还银行贷款的重要性时使用了这样的语言：“维护我们的信用评级。”这不仅是我在1949年以后的论著中没有见过的，也是在此前与中国接待方交流过程中没有听到过的。这种思想是所有市场经济的精髓，也体现了张嘉璈先生的思想传承。

 

托马斯·G.罗斯基

美国匹兹堡大学教授

2018年7月

1959年11月30日，《经济学人》

这本书以客观的态度陈述事实，作者认为，中国经济的瓦解是导致政治与军事整体崩溃的诱因；而期间的恶性通胀，则是国民政府垮台的直接原因。从战前对经济的过分乐观，到战时的供求失衡，再加上国内的政治角力，国民政府此间始终没有长远的经济规划，只是头痛医头、脚痛医脚，始终无力回天。国民政府1948年8月发行金圆券收购民间黄金、美钞，结果民心尽失并败退大陆。作者在战时、战后均担任过政府要职，并一度担任中央银行总裁，但书中未论及任何个人。本书对研究近代史和经济学的读者均不可或缺。

 

1959年5月6日，《英国国际事务》

显然，经济的不稳定让国民政府失去信用。因当局事前未能清楚地认识到这一点，到*终既不能也不愿意采取果断措施，将金融财政问题纳入正轨，政治和经济的全面崩溃已无法逆转。总之，经济繁荣是政权稳定的前提……作者主张应全面公开财政预算和金融管制措施，这样不仅可以保证货币制度健全，直接促使经济稳定，也可以间接稳定社会秩序。

 

1959年9月，美国《金融杂志》

这本书中的反思虽然是事后之作，但这些教训足以引起各国政府关注。作者作为经济学家，反对政治力量控制财政金融系统，对通货膨胀尤其深恶痛绝。作者认为国民政府在这本书内容记录期间并没有改进财政金融的基本策略，只是对生产、物价、工资汇率和国际贸易采取了直接且不适宜的全面统制，却并没有综合考虑当时的内外部环境，治标不治本。

 

1958年7月15日，《华尔街日报》

这本书应立法和行政人员人手一册。如果“真正”的教育要延伸到社会科学领域的话，那每一位大学生都应该阅读。

 

第十五章  一些教训和当下的问题

第二次世界大战后，许多历史因素导致了国民党政权的垮台，
但压倒所有其他因素的直接原因无疑是通货膨胀。通货膨胀的故事不只是一个历史话题，因为在类似的情况下，这个过程可能还会在其他地方重演。不幸的是，大量的迹象表明，通胀推动的类似革命目前可能正在中国大陆周边国家酝酿。在这些财政和货币体系不完善、政府经验不足且低效的发展中国家，庞大的国防开支和规模稍低的发展支出不断地扩张着货币供应，一系列应付个别通胀现象的应景之策（了解中国抗战历史的学生很熟悉的政策）被再次拿出来尝试，而且可能再增加一些失败的经历。对那些在动荡环境中掌握他们国家及自身命运的人来说，对中国案例的事后分析是否能达到警示和指导的目的，还有待观察。

中国通货膨胀本身的教训

抗日战争爆发之初，中国政府显然没有意识到总需求在战时情况下终会扩大到什么程度。领导层天真地认为，中国的实物产出数倍于货币供应，且能够迅速扩大，从而构成货币的有效储备。这样便产生了一个错误的概念，即相比一个工业国，一个欠发达的农业国家在任何情况下都可以满足（战时及和平时期的）居民的基本需求，因此更能够在增加生产的过程中应对货币供应的扩张。但反例实际上更多。领导层未能意识到，中国经济实际上被分割为城乡两个部门，两个部门对各自内部不均衡的通胀压力的反应不足以缓解通胀的总体影响。政府还忽略了一个现实，即传统的中国人对现代货币从来没有太多信心，流动性偏好很低，且不习惯将大部分当期收入投入储蓄。

实际上，中国也没有足够的银行设施来推动储蓄。在这种情况下，政府没有意识到采取有效措施扩大总供给的必要性。它高估了短期内能够提高供应的能力，同时严重低估了货币供应扩大的通货膨胀效应。

政府未能增加供给以应对其开支上升导致的总需求扩张，同时政府又未能将其创造的部分新收入转化为储蓄，也未能通过增加税收来部分抵消通胀压力，后两项失策加剧了前面的不利局势。中国缺乏灵活的税收结构、中心城市之外缺少储蓄机构，且也没有证券交易市场，这有一些历史原因。在此期间，政府有多次机会可以启动基本的税收和其他财政改革，但却没有做，政府因此难辞其咎。

一旦通货膨胀形成恶性循环，要阻止这一进程就变得越来越困难，这是不言自明的。中国原本应更早地去遏制通胀。但我们承认，由于加税和其他要求做出更大牺牲的措施需要强有力和广泛的政治

支持，中国政府可能希望选择有利和有战略意义的时机进行大刀阔斧的改革。1938年底、1939年初有这样一次机会，当时政府被迫撤到落后的内地，而人们竭诚支持政府宣布的为民族存亡开展长期作战的决定。第二次机会出现在1941年底，当时美国卷入了太平洋战争，这似乎是次让抗战取得后胜利真的有了确定性，同时也给政府下决心对国家财政进行一次一劳永逸的整饬提供了急需的心理和资金支持。第三次战略性机会是在“二战”结束时，当时对政府来说已经很明确，不通过基本改革来稳定货币，重建便无从谈起，而在当时，改革的呼吁是可以团结所有真正的爱国者的。然而政府一次又一次地坐失良机，直到再也没有机会了。

政府无力通过非通胀手段增加财政收入、通过储蓄和税收来消纳多余的需求，在很大程度上是由于其害怕失去民众的支持，担心触犯既得利益，不敢坚决直面困难。没有智慧和勇气去采取那些不受欢迎的政策，政府当然还可以降低开支规模。但它始终拒绝采取有效措施削减支出，更是过分强调威信和外部军事力量的重要性，乃至不顾经济后果，继续政治和军事开支。奇怪的是，政府无视这样一个事实，即长远而言，经济稳定是政治权力的前提条件。它希望找到一个捷径摆脱财政困难，终却导致了灾难。

鉴于政策失灵造成的通货膨胀压力，政府试图通过统制价格来抑制通货膨胀的表象，通过进一步信贷扩张来增加生产。而这却进一步加速了通胀势头，价格上涨则根本不理会政治压力。实际上，因为政府缺乏执行手段，即可以熟练、公平和忠实地执行全部任务的高效、廉洁的专业行政机构，那些直接统制措施不可能得到有效实施。由于未能进行基本的财政改革，政府被迫越来越多地直接或相机统制信贷、生产、价格和工资，以及外贸和汇率，但由于缺少必要的条件，这些根本无法取得成功。简而言之，其对通胀的努力是治“标”不治“本”。

战后，政府回迁到沿海地区，经济又回到战前的城乡分割状态，只是这一次因为共产党有效切断了华南和华北的交通而显得更明显。虽然中心城市的通货膨胀压力加大，但政府并没有采取措施扩大来自农村的物资供应。相反几乎完全依赖于外国供应。

有必要再次强调，战后初期的形势在战略上有利于对（政府）开支进行根本性调整以遏制通货膨胀压力的进一步恶化、通过非通货膨胀手段提高供给能力、通过税收改革降低通货膨胀压力。政府拒绝了这些选择，而是选择通过抛售有限的外汇资产和政府企业的方式来抑制通货膨胀。不幸的是，这种短期治标政策是不可能成功的，而这一事实却在一开始就被忽视了。

在形势有利时，这种抛售政策有可能会产生足够的紧缩压力，为更根本性的调整提供初的契机。但是在财政政策和管理方面没有巨变的情况下采取这样的政策要承担非常大的风险。显然，政府低估了共产党军事威胁的严重性和内战持续的时间，对外援的持续性过分乐观；同时，也是令人费解的是，太过高估其政治力量，尤其是在利用政治手段遏制通胀的可能性方面，尽管其战时所有的经历都不成功。

当政府不得不承认所有经济措施都失败了时，便再次求助于政治手段，将其政治前途和声望押注在一个短命的“改革”上，结果只是发现其政治影响已经不够，大众的信心已经在经年间消失殆尽，其做法只是加速了后的崩溃。

中国的通货膨胀也给出了一个教训，即财政预算和银行体系均由行政支配是一个极不合理的安排。在这样的结构中，政府预算控制在政治领导人的手中，而不是经由合格的权威组织仔细审查；而中央银行被视为政府的支付代理人，创造货币的能力可能成为一个诅咒而不是经济的福音。在中国，政治领导人可以随意操控财政预算和中央银行。这些领导人不理解所要应对的经济力量的本质，他们选择忽视这些力量。政府找不到其他资金来维持自身开支。通胀不改变轨迹，一路肆虐，政府的终命运是早就注定了的。经济不稳定终导致对国民党政府信心的全面丧失，随之而来的是政治和社会道德的彻底崩溃。在这种混乱的政治和道德真空中，几乎任何一个承诺要进行彻底变革的军事组织都能在没有强烈反对的情况下行动起来，共产党正充分利用了形势。

发展中国家面临的基本问题

前述批评性言论只关乎战时和战后的中国，对不同的历史背景可能并不完全适用。除了技术问题之外，还有一些关键的态度和理念，或多或少地决定了中国的局势发展，而且由于它们在其他亚洲国家的普遍适用性，在此应该重新提及。

，应该记住，在整个中国历史上，每一个新王朝时代的政治权威，几乎总是充斥着通过军事扩张或推进庞大的公共工程来维系国家和个人荣耀的强烈欲望。这些举动终总是导致通胀性财政。

在目前的情况下，尽管这种粗陋的虚荣观可能不再被认可，但在大多数发展中国家，经济发展的诱惑和对国家安全的愿望成为扩大政府开支不可抗拒的压力。随着一个接一个的国家宣布各自的三、四、五年发展计划，这种效仿的冲动是如此强烈，以至于类似的工程、事业几乎势在必行。目前大多数亚洲国家似乎都在这样做。在防务方面，虽然外部对国家安全的威胁的确可能存在，但很少有人认识到防务支出经常是连带需求，一项支出通常会导致另一种支出。一方面是发展军事的需要，另一方面还要面对经济增长的诱惑，发展中国家的政府似乎并不总是有智慧去完成它们在没有通货膨胀情况下所能做的事情。即使在外援的帮助下，他们的方案也会增加当地的收入和当地的支出。这意味着，应该认真考虑和安排外援接受国的财力。中国近的经验进一步说明了这一点。

第二，在促进国防或经济发展方面，发展中国家的长期利益好是通过增加实际产出和促进国内资本的积累来实现。中国的经验表明，要做到这一点，就必须尊重民营企业和银行业的健康发展。政府过度发债、强制银行认购，以及通过直接发行新钞无节制地赤字融资，这些中国都出现过，而且破坏了银行作为公众存款安全保管机构的信心。中国的经验也表明，不能仅仅因为私营企业发展缓慢就对国有企业进行扩张。过分强调经济发展的速度通常造成的结果，不仅是破坏私人资本的形成，更有悖于发展初衷。在中国，国民党政府及其执政之前的民间资本形成主要是通过中国银行、交通银行和其他主要商业银行的努力而实现。因为对资金的强烈需求，政府先是通过直接借款垄断了银行的资产，接着通过部分国有化继续这种状态。这些及其他一些措施，在萌芽状态即扼杀了新式银行的发展，而私营储蓄原本可以通过新式银行在战时和战后需要时更有效地流动起来。未能培育农村信用机构而各类国有企业却快速发展，对中国私人资本的形成同样产生了不利影响。其他发展中国家应该避免这种发展模式。

第三，由于发展中国家有内在的通货膨胀倾向，建立预算控制的制度框架、确定中央银行的独立性，对于社会长期福利至关重要。我们已经看到这些监管的缺席导致了中国财政管理上的混乱和恣意妄为，而避免在其他地方重蹈覆辙的重要性怎么强调都不为过。

第四，一旦出现通货膨胀，政府必然会被引导到增加干预和直接统制的道路上。在中国这样的发展中国家，受教育人群和知识分子数量很少，而且由于这些人通常集中在政府服务部门、*门和其他收入相对固定的职业，通货膨胀会减少这些重要群体的实际收入。这往往会造成政府成功所依赖的合作团体的不满。言辞的不满必然会引起反政府舆论高涨，而这通常会夸大真正的不满情绪。与这些精英集团切割，尤其是恰恰需要在有效管理经济的时候，政府管理就会走向腐败。通货膨胀的腐败影响在不发达国家加剧也就不足为奇了。中国的经历给了我们这个重要教训。

第五，再来观照中国近期的经验，可以明确地讲，现代经济生活的复杂性不是任何一个人能够把握的，尤其是专注于许多其他责任的政治领袖。允许一个人和任意的控制，就是在制造灾难。大量关于这个权力结构缺陷的例子可以从前文的中国例证中找到。

通货膨胀是社会的敌人，绝不能忽视其威胁。